海通國(guó)際發(fā)布研報(bào)稱，預(yù)計(jì)綠茶集團(tuán)(06831)2025-2027年?duì)I收各49.1/62.3/76.5億元，同比各增28.0%/26.7%/22.9%，經(jīng)調(diào)凈利各5.0/6.5/8.0億元，同比各增37.9%/30.0%/24.3%。參照可比公司，給予2025年15xPE，對(duì)應(yīng)合理市值82億港元，目標(biāo)價(jià)12.1港元(對(duì)應(yīng)匯率為HKD/CNY=0.91)，首次覆蓋給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。

　　海通國(guó)際主要觀點(diǎn)如下：

　　公司概況：以親民價(jià)格和融合菜品穩(wěn)居休閑中式餐飲第一梯隊(duì)

　　綠茶是國(guó)內(nèi)知名的休閑中式餐飲品牌，以親民定價(jià)、融合菜系與中式美學(xué)空間為核心標(biāo)簽，由王勤松、路長(zhǎng)梅夫婦于2008年在杭州創(chuàng)立。根據(jù)公司招股書援引灼識(shí)咨詢報(bào)告，休閑中式餐飲市場(chǎng)高度分散，市場(chǎng)參與者眾多，按收入計(jì)，2024年公司在中國(guó)內(nèi)地休閑中式餐廳市場(chǎng)的市場(chǎng)份額為0.7%，排名第四;按餐廳數(shù)量計(jì)，公司合計(jì)擁有465家門店，排名第三。

　　中國(guó)餐飲市場(chǎng)：連鎖化提升，休閑中式餐飲為增速最快細(xì)分賽道

　　中國(guó)連鎖餐廳滲透率持續(xù)提升，灼識(shí)咨詢預(yù)計(jì)連鎖餐飲2024-2029年復(fù)合增長(zhǎng)為8.2%，顯著高于同期非連鎖餐廳6.8%以及整體平均7.1%的年復(fù)合增長(zhǎng)。高性價(jià)比的休閑中式餐飲成為中式餐飲市場(chǎng)中增長(zhǎng)最快的細(xì)分市場(chǎng)，2024年休閑中式餐飲市場(chǎng)規(guī)模達(dá)0.5萬(wàn)億，占中式餐廳比例為17%;預(yù)計(jì)2029年將達(dá)0.8萬(wàn)億，占中式餐廳比例提升至19%，2024-2029年復(fù)合增長(zhǎng)9.1%。

　　核心競(jìng)爭(zhēng)力：品牌勢(shì)能、多元供應(yīng)鏈及高效拓店驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)

　　(1)品牌：知名度高，高效組織及人才激勵(lì)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。公司多年深耕菜品研發(fā)，2024年推出新菜品203道;2024年接待6807萬(wàn)人，會(huì)員超1620萬(wàn)，品牌忠誠(chéng)度與影響力顯著。管理上，采用總部、區(qū)域分部及餐廳三級(jí)架構(gòu)。在激勵(lì)機(jī)制方面，公司推行門店利潤(rùn)15%分紅(不扣總部管理費(fèi))及賽馬機(jī)制，實(shí)現(xiàn)員工與公司利益深度綁定。

　　(2)供應(yīng)鏈體系：多元化與高效結(jié)合。綠茶供應(yīng)鏈的核心是第三方食材加工與直接采購(gòu)的靈活結(jié)合，從而實(shí)現(xiàn)在保障食品一致性、提升食品安全、提高效率以及助力快速擴(kuò)張方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。此外，針對(duì)浙北、皖南地區(qū)門店密度較高的現(xiàn)狀，公司計(jì)劃建設(shè)中小型中央廚房，同時(shí)通過訂單合作或股權(quán)合作的方式整合上游產(chǎn)能。

　　(3)開店：下沉市場(chǎng)布局與小型門店策略驅(qū)動(dòng)擴(kuò)張。公司堅(jiān)持直營(yíng)模式，近年來以小型門店為核心，從高線城市逐步向低線城市布局。截至1H25末，公司總共有502家門店，相較2024年底凈增37家門店。在未來規(guī)劃上，公司計(jì)劃于2025-2027年分別開設(shè)150/200/213家新餐廳。

　　(4)單店：多維舉措提效，單店模型持續(xù)優(yōu)化。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，消費(fèi)者外出就餐開支與頻次縮減，綠茶同店銷售額增長(zhǎng)率、日均銷售額及客單價(jià)雖均出現(xiàn)下滑，但整體呈現(xiàn)降幅收窄、結(jié)構(gòu)優(yōu)化特征。同時(shí)，公司持續(xù)優(yōu)化單店模型，隨著門店店型的持續(xù)優(yōu)化，單店投資回本周期已從早年的18個(gè)月縮短至14.5個(gè)月。新開設(shè)的門店以小型餐廳為主，疊加公司在租金、人力等關(guān)鍵項(xiàng)目上面的成本費(fèi)用率進(jìn)一步的優(yōu)化，2025年公司門店層面經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率約17%。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，新店拓展不及預(yù)期，老店業(yè)績(jī)下滑，菜品及服務(wù)更新不及預(yù)期，食安風(fēng)險(xiǎn)。