中郵證券有限責(zé)任公司盛麗華近期對(duì)天智航進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《骨科機(jī)器人龍頭有望受益于政策拐點(diǎn)，商業(yè)模式或持續(xù)優(yōu)化》，首次覆蓋天智航給予增持評(píng)級(jí)。

　　天智航(688277)

　　機(jī)器人手術(shù)政策不斷優(yōu)化，支付端有望迎來(lái)拐點(diǎn)

　　2025年12月5日，國(guó)家醫(yī)療保障局正式發(fā)布《手術(shù)和治療類輔助操作類立項(xiàng)指南(試行)(征求意見稿)》，這一舉措意義重大，首次從國(guó)家層面針對(duì)機(jī)器人手術(shù)、遠(yuǎn)程手術(shù)等相關(guān)輔助操作構(gòu)建起價(jià)格管理框架，骨科手術(shù)機(jī)器人術(shù)式支付政策有望迎來(lái)改善。過去數(shù)年，受骨科收費(fèi)模式局限，機(jī)器人在臨床應(yīng)用受限。當(dāng)前骨科手術(shù)機(jī)器人術(shù)式多為自費(fèi)，僅有北京納入醫(yī)保目錄。國(guó)家醫(yī)保局或出臺(tái)收費(fèi)政策，且骨科機(jī)器人術(shù)式潛在被各省市納入醫(yī)保收費(fèi)概率較大。

　　公司擁有全球首個(gè)全骨科手術(shù)機(jī)器人，具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)

　　公司已推出四代產(chǎn)品，包括2016年拿證的天璣1.0(具備創(chuàng)傷、脊柱功能)和2021年上市的天璣2.0系列。天璣2.0采用模塊化設(shè)計(jì)，可根據(jù)客戶需求選擇單模塊或升級(jí)。2023年公司拿到2.0關(guān)節(jié)機(jī)注冊(cè)證，同年10月三模塊(all in one一體機(jī))拿證，成為全球首個(gè)能實(shí)現(xiàn)全骨科(創(chuàng)傷、脊柱、關(guān)節(jié))手術(shù)的機(jī)器人。2025年，天璣思睿骨科手術(shù)機(jī)器人獲批。海外方面，2024年8月，公司骨科手術(shù)導(dǎo)航定位系統(tǒng)及骨科手術(shù)導(dǎo)航定位工具包獲得歐盟CE認(rèn)證。

　　營(yíng)收高增長(zhǎng)，耗材和服務(wù)收入有望成為未來(lái)主要增長(zhǎng)點(diǎn)

　　2025Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.87億元(+103.5%)，歸母凈利潤(rùn)-1.14億元，扣非歸母凈利潤(rùn)-1.40億元。分季度來(lái)看，2025Q1、Q2、Q3營(yíng)業(yè)收入分別為0.59億元(+102.40%)、0.67億元(+127.21%)、0.62億元(+83.88%)，歸母凈利潤(rùn)分別為-0.13億元、-0.44億元、-0.57億元，扣非凈利潤(rùn)分別為-0.31億元、-0.48億元、-0.61億元。歷經(jīng)21載發(fā)展，公司從機(jī)器人設(shè)備收入占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)，到目前已形成機(jī)器人設(shè)備、配套設(shè)備及耗材、技術(shù)服務(wù)三大業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)，向持續(xù)提供服務(wù)的綜合性商業(yè)模式轉(zhuǎn)型取得顯著成效，收入更加多元和穩(wěn)定。手術(shù)量方面，2025年前三季度完成約3.5萬(wàn)例手術(shù)量，占國(guó)內(nèi)同類術(shù)式主導(dǎo)地位，累計(jì)完成手術(shù)量超13萬(wàn)例。滲透率方面，當(dāng)前中國(guó)骨科機(jī)器人臨床應(yīng)用有巨大提升空間。疊加公司機(jī)器人手術(shù)量逐年快速遞增的趨勢(shì)，與手術(shù)量綁定的耗材、服務(wù)收入有望加速，公司未來(lái)收入的穩(wěn)定性和可持續(xù)性顯著增強(qiáng)。若收費(fèi)政策推出，預(yù)計(jì)公司業(yè)績(jī)將呈現(xiàn)快速爬坡增長(zhǎng)趨勢(shì)，五年內(nèi)營(yíng)收體量有望顯著提升。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值

　　預(yù)計(jì)公司2025-2027年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.66/3.83/5.49億元，歸母凈利潤(rùn)-1.51/0.02/0.77億元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　政策推進(jìn)不及預(yù)期，新增訂單不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：