“資本市場(chǎng)服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展正在步入新的階段�！北本┐髮W(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)、博雅特聘教授田軒4月15日接受中國(guó)證券報(bào)記者專訪時(shí)表示，近期啟動(dòng)的創(chuàng)業(yè)板全面深化改革，通過增設(shè)第四套上市標(biāo)準(zhǔn)、建立IPO預(yù)先審閱機(jī)制、推出再融資儲(chǔ)架發(fā)行制度等一系列舉措，為中國(guó)資本市場(chǎng)投融資綜合改革作出新探索，將更好賦能新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展。

　　從回應(yīng)“蘋果之問”到廣納“未來之星”，從融資端“量體裁衣”優(yōu)化供給到投資端匯聚耐心資本，創(chuàng)業(yè)板16年的改革實(shí)踐表明：制度創(chuàng)新需要與產(chǎn)業(yè)演進(jìn)規(guī)律和企業(yè)成長(zhǎng)周期相適配。新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)企業(yè)申報(bào)數(shù)量將逐步增多，創(chuàng)業(yè)板有望培育出更多具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的世界一流創(chuàng)新企業(yè)。

　　回應(yīng)“蘋果之問” 精準(zhǔn)滴灌未來產(chǎn)業(yè)

　　創(chuàng)業(yè)板開板之初，便面臨一個(gè)時(shí)代叩問：為何中國(guó)制造業(yè)已躋身世界領(lǐng)先行列，卻難以培育出像蘋果這樣具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的創(chuàng)新型企業(yè)？這一被業(yè)界稱為“蘋果之問”的命題，成為這片資本市場(chǎng)“試驗(yàn)田”需要回答的考題。

　　“創(chuàng)業(yè)板交出了一份扎實(shí)答卷——不僅培育出一批具有全球技術(shù)話語權(quán)和產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)力的龍頭企業(yè)，打通了創(chuàng)新資本循環(huán)，更搭建起成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)對(duì)接資本市場(chǎng)的通道，表明中國(guó)資本市場(chǎng)有能力培育世界一流創(chuàng)新企業(yè)。”田軒給出了他的判斷。

　　截至目前，創(chuàng)業(yè)板上市公司占A股上市公司總數(shù)的四分之一，總市值超19萬億元，占A股總市值超15%，已成為全球最具活力的市場(chǎng)之一。寧德時(shí)代（300750）、邁瑞醫(yī)療（300760）、億緯鋰能（300014）……一批具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)從這里走向世界。

　　在田軒看來，創(chuàng)業(yè)板幾次關(guān)鍵的制度躍遷，始終圍繞“融資難、定價(jià)難、退出難”三大核心痛點(diǎn)逐步推進(jìn)，每一次躍遷都與國(guó)家產(chǎn)業(yè)升級(jí)的戰(zhàn)略需求相呼應(yīng)。設(shè)立之初，創(chuàng)業(yè)板解決了中小企業(yè)上市難的問題，打通了創(chuàng)新企業(yè)直接融資通道；注冊(cè)制改革，解決了核準(zhǔn)制下審核效率低、包容性不足的痛點(diǎn)，確立了“三創(chuàng)四新”定位；啟用第三套上市標(biāo)準(zhǔn)，解決了優(yōu)質(zhì)未盈利創(chuàng)新企業(yè)上市門檻不匹配的核心問題，適配企業(yè)早期發(fā)展規(guī)律；此次增設(shè)第四套標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步解決了新興產(chǎn)業(yè)與未來產(chǎn)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)指標(biāo)適配性不足的問題，將更好服務(wù)于“十五五”時(shí)期培育新質(zhì)生產(chǎn)力、布局未來產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略方向。

　　“這些經(jīng)驗(yàn)啟示我們，制度創(chuàng)新需要與產(chǎn)業(yè)演進(jìn)規(guī)律和企業(yè)成長(zhǎng)周期相適配。培育新質(zhì)生產(chǎn)力需要?jiǎng)討B(tài)適配的制度供給，持續(xù)提升制度的包容性、精準(zhǔn)性與前瞻性，加強(qiáng)資本市場(chǎng)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展的結(jié)合，推動(dòng)創(chuàng)新資本向人工智能、量子科技、生命科學(xué)等未來產(chǎn)業(yè)流動(dòng)�！碧镘幷f。

　　第四套標(biāo)準(zhǔn)領(lǐng)銜 融資端創(chuàng)新“量體裁衣”

　　如果說“蘋果之問”回答的是“能不能”，那么企業(yè)成長(zhǎng)之問則聚焦于“怎么配”——制度如何適配不同階段、不同領(lǐng)域創(chuàng)新企業(yè)的真實(shí)需求。此次創(chuàng)業(yè)板改革給出了“量體裁衣”式的回答。田軒認(rèn)為，增設(shè)的第四套上市標(biāo)準(zhǔn)、建立IPO預(yù)先審閱機(jī)制、推出再融資儲(chǔ)架發(fā)行制度等，共同構(gòu)筑一套更加包容的資本市場(chǎng)服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力的基礎(chǔ)設(shè)施。

　　具體而言，第四套上市標(biāo)準(zhǔn)契合新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)企業(yè)“前期投入大、收入起點(diǎn)低、價(jià)值躍升快”的特征，分維度適配企業(yè)的成長(zhǎng)性與創(chuàng)新性：第一套“市值+營(yíng)收+營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)率”標(biāo)準(zhǔn)，匹配新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)速度較快的特點(diǎn)；第二套“市值+營(yíng)收+研發(fā)投入占比”標(biāo)準(zhǔn)，貼合未來產(chǎn)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新屬性強(qiáng)、研發(fā)投入高的特點(diǎn)，兼顧了市場(chǎng)包容性與審核科學(xué)性。

　　田軒進(jìn)一步分析，與科創(chuàng)板側(cè)重“硬科技”、聚焦關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)企業(yè)的定位不同，創(chuàng)業(yè)板第四套上市標(biāo)準(zhǔn)更注重前沿技術(shù)的轉(zhuǎn)化應(yīng)用，覆蓋更早期的新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)企業(yè)。二者錯(cuò)位發(fā)展、互為補(bǔ)充，共同構(gòu)筑起支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的多層次資本市場(chǎng)格局。

　　IPO預(yù)先審閱機(jī)制的核心是“預(yù)溝通而非預(yù)審批”，審核標(biāo)準(zhǔn)不降、程序不減、質(zhì)量不松。在實(shí)際操作中，預(yù)先審閱僅針對(duì)技術(shù)路徑、商業(yè)邏輯、信息披露框架等非實(shí)質(zhì)性問題開展提示性溝通，不涉及發(fā)行條件判斷或?qū)徍私Y(jié)論預(yù)判；所有實(shí)質(zhì)性審核工作，仍在企業(yè)正式申報(bào)后嚴(yán)格依據(jù)規(guī)則啟動(dòng)。田軒表示，這一機(jī)制通過前置風(fēng)險(xiǎn)提示、減少申報(bào)后反復(fù)問詢，有助于提升申報(bào)材料質(zhì)量與審核可預(yù)期性，便利企業(yè)上市。

　　再融資儲(chǔ)架發(fā)行制度實(shí)現(xiàn)了“一次注冊(cè)、多次發(fā)行”，簡(jiǎn)化了企業(yè)再融資決策流程、縮短了融資周期、降低了合規(guī)成本，能夠讓輕資產(chǎn)、高成長(zhǎng)創(chuàng)新企業(yè)及時(shí)獲得研發(fā)投入與規(guī)模擴(kuò)張所需資金，匹配企業(yè)成長(zhǎng)節(jié)奏。田軒建議，進(jìn)一步放寬再融資審核需審慎推進(jìn)，要根據(jù)市場(chǎng)運(yùn)行效果動(dòng)態(tài)優(yōu)化審核機(jī)制，實(shí)施差異化審核，同時(shí)壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)“看門人”責(zé)任，防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　值得關(guān)注的是，本輪改革試點(diǎn)地方政府推送企業(yè)信息機(jī)制，發(fā)揮地方政府熟悉轄區(qū)企業(yè)情況的優(yōu)勢(shì)，為審核注冊(cè)工作提供參考。田軒表示，該機(jī)制通過建立標(biāo)準(zhǔn)化推送清單、明確信息使用規(guī)范、設(shè)置回溯與責(zé)任倒查機(jī)制，明確不設(shè)任務(wù)指標(biāo)、不強(qiáng)制推送，從規(guī)則層面防止行政干預(yù)空間�！瓣P(guān)鍵在于以制度保障政府推送行為的客觀性、專業(yè)性和中立性，確保地方政府僅作為信息提供方，而非審核決策方�！碧镘幷f。

　　匯聚耐心資本 暢通投資良性循環(huán)

　　制度創(chuàng)新不僅要服務(wù)企業(yè)融資需求，也要回應(yīng)投資者之問——如何實(shí)現(xiàn)投融資良性循環(huán)，讓保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金等中長(zhǎng)期資金愿意來、留得住？這是本輪創(chuàng)業(yè)板改革需要解答的另一道考題。

　　“從引入做市商制度、調(diào)整協(xié)議大宗交易機(jī)制，到擴(kuò)展ETF盤后固定價(jià)格交易范圍，優(yōu)化交易制度；從適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板股指期貨、支持基金投顧配置創(chuàng)業(yè)板ETF，到將創(chuàng)業(yè)板ETF納入基金通平臺(tái)轉(zhuǎn)讓，豐富產(chǎn)品服務(wù)體系，創(chuàng)業(yè)板通過一系列投資端改革，給出了回答。”田軒表示。

　　在優(yōu)化交易制度層面，本輪改革通過三項(xiàng)核心舉措，改善市場(chǎng)流動(dòng)性。在創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度，可以為低流動(dòng)性、高波動(dòng)性的股票提供支持，有助于提升市場(chǎng)流動(dòng)性，減少價(jià)格波動(dòng)，促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)。同時(shí)，將協(xié)議大宗交易調(diào)整為實(shí)時(shí)成交確認(rèn)，成交確認(rèn)時(shí)間由15:00至15:30調(diào)整為9:30至11:30、13:00至15:30，滿足投資者大宗交易需求，便利中長(zhǎng)期資金入市。此外，將盤后固定價(jià)格交易品種范圍擴(kuò)展至創(chuàng)業(yè)板相關(guān)ETF，有利于減緩大額交易沖擊，促進(jìn)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。田軒認(rèn)為，這些機(jī)制共同作用，將吸引更多保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金等中長(zhǎng)期資金穩(wěn)步流入，為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)注入更多耐心資本。

　　在豐富產(chǎn)品服務(wù)體系層面，改革舉措精準(zhǔn)發(fā)力：適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板股指期貨，為機(jī)構(gòu)投資者提供風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具；優(yōu)化創(chuàng)業(yè)板相關(guān)指數(shù)編制，推出更多創(chuàng)業(yè)板相關(guān)ETF和期權(quán)，豐富投資標(biāo)的；支持基金投顧配置創(chuàng)業(yè)板ETF，將創(chuàng)業(yè)板ETF納入基金通平臺(tái)轉(zhuǎn)讓，提升投資便利度和吸引力。這些舉措相互銜接，構(gòu)建起一個(gè)從交易機(jī)制到產(chǎn)品供給、從風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖到資產(chǎn)配置的投資生態(tài)，讓投資者能夠分享創(chuàng)新企業(yè)成長(zhǎng)紅利，進(jìn)一步完善投融資良性循環(huán)。

　　“改革沒有完成時(shí)，唯有持續(xù)深化，方能更好適配新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展需求�！碧镘幷f。

　　圍繞“十五五”時(shí)期資本市場(chǎng)改革方向，田軒建議，未來要進(jìn)一步加快構(gòu)建與新質(zhì)生產(chǎn)力相適配的退市機(jī)制，細(xì)化創(chuàng)新型未盈利企業(yè)退市標(biāo)準(zhǔn)，健全投資者分層保護(hù)機(jī)制，提升市場(chǎng)出清效率，防止“一退了之”；探索跨境融資便利化路徑，支持紅籌架構(gòu)企業(yè)及境外上市科技公司回歸，助力創(chuàng)業(yè)板企業(yè)開展跨境并購融資；同時(shí)放寬股權(quán)激勵(lì)約束，擴(kuò)大激勵(lì)范圍，激發(fā)核心人才創(chuàng)新活力。