許繼電氣?
2025年年報及2026年一季報點評：26Q1盈利能力承壓，期待特高壓（885425）訂單交付放量?
事件：公司發(fā)布25年年報，25年實現(xiàn)營收149.92億元，同比減少12.27%；歸母凈利潤11.67億元，同比增長4.50%；毛利率同比上升2.59pct至23.36%。? 公司同時發(fā)布26年一季報，26Q1實現(xiàn)營收23.78億元，同比增長1.26%；歸母凈利潤1.11億元，同比減少46.50%；毛利率同比下降4.46pct至19.01%。? 直流輸電系統(tǒng)業(yè)務(wù)25年收入承壓，看好特高壓（885425）訂單26年交付放量。25年公司直流輸電系統(tǒng)營收同比減少29.47%至10.18億元，預(yù)計主要受國內(nèi)特高壓（885425）項目建設(shè)周期（883436）影響，毛利率同比上升1.79pct至32.71%。? 公司持續(xù)獲取特高壓（885425）訂單，此前中標(biāo)國網(wǎng)25年特高壓（885425）第四次設(shè)備招標(biāo)采購項目的直流輸電相關(guān)產(chǎn)品金額合計15.18億元，包括換流閥、直流控制保護(hù)系統(tǒng)、測量裝置。我國特高壓（885425）建設(shè)正處于密集推進(jìn)階段，看好公司直流輸電系統(tǒng)業(yè)務(wù)26年放量高增。? 電網(wǎng)投資力度加大有望推動公司各項業(yè)務(wù)加速發(fā)展。25年公司智能變配電系統(tǒng)營收同比-12.84%至41.07億元，毛利率同比+5.26pct至29.52%；智能電表營收同比+2.05%至39.46億元，毛利率同比-3.50pct至21.16%，預(yù)計主要受電表價格下降影響；智能中壓供用電設(shè)備營收同比-6.01%至31.50億元，毛利率同比+3.30pct至22.07%；新能源（850101）及系統(tǒng)集成營收同比-42.34%至14.21億元，毛利率同比+5.66pct至13.80%，預(yù)計主要受益于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善；充換電設(shè)備及其它制造服務(wù)營收同比+7.88%至13.51億元，毛利率同比+2.88pct至17.06%。? 25年我國電網(wǎng)工程投資完成額同比增長5.1%至6395億元；國家電網(wǎng)預(yù)計“十五五”固定資產(chǎn)投資達(dá)到4萬億元，較“十四五”期間投資增長40%，年均復(fù)合增速有望達(dá)7%；我國電網(wǎng)投資力度加大有望推動公司各項業(yè)務(wù)加速發(fā)展。? 積極拓展國際市場，國際業(yè)務(wù)持續(xù)突破。在國際市場方面，25年公司環(huán)網(wǎng)柜、直流測量設(shè)備等產(chǎn)品在沙特、西班牙、巴西等多國獲新簽訂單，電能表實現(xiàn)南美、非洲等市場持續(xù)供貨，電力電源產(chǎn)品在阿塞拜疆、希臘等地實現(xiàn)首次供貨，產(chǎn)品國際競爭力不斷提升。25年公司國際業(yè)務(wù)營收同比+73.37%至5.37億元，毛利率同比+5.46pct至26.91%。? 維持“買入”評級。考慮到國網(wǎng)配電集采、電表價格下降或?qū)⒂绊懝居芰?，我們下調(diào)26/27年并引入28年盈利預(yù)測，預(yù)計公司26-28年歸母凈利潤分別為13.72/16.88/20.04億元(下調(diào)21%/下調(diào)16%/新增)，對應(yīng)EPS分別為1.35/1.66/1.97元，當(dāng)前股價對應(yīng)26-28年P(guān)E分別為19/16/13倍。公司直流業(yè)務(wù)有望受益于特高壓（885425）建設(shè)提速，同時國際業(yè)務(wù)持續(xù)取得突破，看好公司長遠(yuǎn)發(fā)展，維持“買入”評級。? 風(fēng)險提示：電網(wǎng)建設(shè)不及預(yù)期；競爭加劇風(fēng)險；原材料價格波動劇風(fēng)險。?
云南白藥?
結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動盈利改善，產(chǎn)品與產(chǎn)業(yè)鏈共同支撐增長?
利潤增速領(lǐng)先收入，工業(yè)收入占比提升驅(qū)動盈利改善：根據(jù)公司2025年年報，云南白藥（000538）實現(xiàn)營收411.87億元(+2.88%)，歸母凈利潤51.53億元(+8.51%)，EPS為2.89元(+8.65%)。2025年，公司利潤增速繼續(xù)高于收入增速，工業(yè)收入同比增長10.7%，占比提升至38.89%，成為核心增長驅(qū)動。從經(jīng)營質(zhì)量來看，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流達(dá)到46.00億元(+7.04%)，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率提升至13.02%(+1.03ppts)，管理費用同比下降1.68%，盈利能力及運營效率持續(xù)提升。我們預(yù)計，公司2026E–2028E收入分別為421.72億元/442.98億元/461.37億元，同比增速為2.4%/5.0%/4.2%；歸母凈利潤分別為60.24億元/65.98億元/77.88億元，同比增速為16.9%/9.5%/18.0%。? 大單品帶動下，藥品板塊延續(xù)較快增長：根據(jù)公司2025年年報，公司藥品事業(yè)群實現(xiàn)營收83.18億元(同比+12.53%)，核心系列產(chǎn)品收入超過55億元，同比增長超18%。其中，云南白藥（000538）氣霧劑銷售收入突破25億元，同比增長超22%，云南白藥（000538）膏銷售收入突破12億元，同比增長超26%，膠囊、創(chuàng)可貼等產(chǎn)品亦實現(xiàn)穩(wěn)健增長；植物補益類產(chǎn)品氣血康口服液同比增長約68%，成為重要增量來源。我們預(yù)計2026E/27E藥品事業(yè)部收入同比增速有望實現(xiàn)15%/12%的增長。? 產(chǎn)業(yè)鏈整合深化，醫(yī)藥工業(yè)增長保持穩(wěn)健：根據(jù)公司2025年年報，公司健康品事業(yè)群實現(xiàn)營收67.45億元(同比+3%)，實現(xiàn)利潤21.24億元(同比+3%)，其中云南白藥（000538）牙膏繼續(xù)穩(wěn)居國內(nèi)全渠道市場份額第一，養(yǎng)元青洗護(hù)產(chǎn)品實現(xiàn)銷售收入4.6億元，同比增長近10%；中藥資源事業(yè)群實現(xiàn)外銷（885840）收入17.50億元，全年平臺累計交易額突破21億元，帶動種植戶超41萬戶，產(chǎn)業(yè)鏈整合能力持續(xù)增強。公司持續(xù)推進(jìn)新業(yè)務(wù)布局，省醫(yī)藥公司非藥業(yè)務(wù)銷售同比增長11.7%，新特藥專業(yè)藥房業(yè)務(wù)銷售同比增長38.5%。我們認(rèn)為，公司在醫(yī)藥工業(yè)收入有望延續(xù)穩(wěn)健增長，預(yù)計2026E/2027E同比增速有望實現(xiàn)14%/8%。? 維持“買入”評級，上調(diào)DCF目標(biāo)價至82.20元：我們的目標(biāo)價對應(yīng)2026年P(guān)/E為24x，略高于行業(yè)平均18XPE估值水平。鑒于云南白藥（000538）的行業(yè)地位和知名品牌效應(yīng)，我們認(rèn)為公司估值具有一定上升空間，加上其較高的分紅比例，我們維持“買入”評級。? 風(fēng)險提示：1)原料藥（884143）供應(yīng)及價格波動風(fēng)險；2)大健康行業(yè)競爭加?。?)金融資產(chǎn)和投資收益公允價值變化存在不確定性。?
長安汽車?
2025年Q4點評：新能源（850101）量利穩(wěn)步改善，Q4毛利率環(huán)比提升，出海加速拓展?
事件描述? 公司發(fā)布2025年年報。2025年Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入490.7億元，同比+0.6%，環(huán)比+16.2%；歸母凈利潤10.2億元，同比-72.7%，環(huán)比+33.5%；扣非凈利潤7.8億元，同比-14.3%，環(huán)比+43.4%。2025年實現(xiàn)總營收1640.0億元，同比+2.7%，實現(xiàn)歸母凈利潤40.8億元，同比-44.3%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤28.0億元，同比+8.0%。? 事件評論? 新能源（850101）、全球化轉(zhuǎn)型成效顯現(xiàn)，2025年實現(xiàn)規(guī)模增長，推動營收提升。2025Q4實現(xiàn)營業(yè)收入490.7億元，同比+0.6%，環(huán)比+16.2%，同期總銷量84.7萬輛，同比+8.74%，環(huán)比+19.15%，其中合并報表銷量53.1萬輛，同比+3.73%，環(huán)比+12.56%。新能源（850101）轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，2025Q4新能源（850101）銷量38.6萬輛，同比+37.19%，環(huán)比+41.53%，新能源（850101）占比約45.5%。2025Q4啟源/深藍(lán)/阿維塔品牌銷量分別為13.5/11.1/4.0萬輛，環(huán)比整體顯著提升。Q4單車收入季度環(huán)比有所提升，2025Q4單車收入為9.2萬元，環(huán)比+3.2%，同比-2.0%。? 三大新能源（850101）品牌效益穩(wěn)步改善，Q4毛利率持續(xù)提升，自主新能源（850101）持續(xù)減虧。2025Q4毛利率16.8%，同比+0.6pct，環(huán)比+1.1pct，主要系新能源（850101）產(chǎn)品盈利提升。Q4期間費用率11.5%，同比+0.1pct，環(huán)比-2.0pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別同比-0.4pct/+0.7pct/+0.1pct/-0.3pct，環(huán)比-1.7pct/持平/+0.2pct/-0.4pct，規(guī)模提升整體攤薄費用率。2025Q4歸母凈利潤10.2億元，同比-72.7%，環(huán)比+33.5%；扣非凈利潤7.8億元，同比-14.3%，環(huán)比+43.4%。2025Q4合聯(lián)營企業(yè)虧損5.7億元；2025Q4自主凈利潤達(dá)約15.9億元，同比-56.5%，環(huán)比+134.1%。? 公司打造新品能力強，自主轉(zhuǎn)型，電動智能助力新階段開啟，海外布局快速發(fā)展。長安汽車（000625）具備強品牌定位與技術(shù)研發(fā)實力，新一輪新能源（850101）浪潮中，公司多品牌積極布局智能電動轉(zhuǎn)型，加速打造爆款產(chǎn)品。聚焦全球化“海納百川（301667）”計劃，海外本土化進(jìn)程加速推進(jìn)。展望來看，2026年深藍(lán)、啟源與阿維塔新車持續(xù)鋪開，三大新能源（850101）品牌將累計推出10余款新品，推動規(guī)模增長。分品牌來看，長安啟源新車包括Q06、A05L、Luminplus等；深藍(lán)品牌新車包括新款S05；阿維塔新車主要為阿維塔06T、大六座車型等。? 公司電動智能化轉(zhuǎn)型加速推進(jìn)，出海加速，帶動銷量持續(xù)向好，新央企平臺，效率提升持續(xù)賦能。公司新能源（850101）轉(zhuǎn)型加快，自主新能源（850101）銷量逐步兌現(xiàn)。隨著新車落地將有力帶動銷量提升，規(guī)模效應(yīng)增強有望進(jìn)一步提升盈利能力。智能化轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)，持續(xù)加深與華為在智能化方面的合作；全球化布局節(jié)奏清晰，海外產(chǎn)能持續(xù)建設(shè)。公司電動智能化轉(zhuǎn)型加速推進(jìn)，銷售提升預(yù)期持續(xù)帶動業(yè)績兌現(xiàn)。預(yù)計2026年歸母凈利潤為67.3億元，對應(yīng)PE為14.8X，維持“買入”評級。? 風(fēng)險提示? 1、市場需求表現(xiàn)低于預(yù)期；? 2、行業(yè)競爭加劇削弱企業(yè)盈利。?
中鎢高新?
一季度量價齊升，一體化生產(chǎn)優(yōu)勢凸顯?
事件：公司披露2025年業(yè)績快報及2026年一季度預(yù)增公告。2025年公司預(yù)計實現(xiàn)收入176億元，同比增長19%，歸母凈利12.8億元，同比+29%。2026Q1公司預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利9.0-9.5億元，同比+256-276%。公司一季度業(yè)績實現(xiàn)大幅增長。? 一季度業(yè)績符合預(yù)期，公司一體化生產(chǎn)優(yōu)勢凸顯。2026年公司一季度公司量價齊升，業(yè)績實現(xiàn)大幅度增長。價格方面，受鎢原料市場整體供給偏緊、下游需求旺盛等因素影響，鎢原料價格大幅上漲，25Q1/25Q4/26Q1鎢精礦價格分別為14/34/74萬元/噸；同時，公司依托全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，有效實現(xiàn)價格傳導(dǎo)，疊加工程機械（881268）、高端制造下游行業(yè)需求上升，硬質(zhì)合金產(chǎn)品訂單穩(wěn)步增長，實現(xiàn)量價齊升，顯著提升整體盈利水平。此外，公司PCB刀具業(yè)務(wù)亦有放量，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，推動微型精密刀具等產(chǎn)品實現(xiàn)量價齊升，進(jìn)一步增強盈利能力。? 價格傳導(dǎo)需要2-3月，看好后續(xù)業(yè)績釋放。本輪價格核心驅(qū)動因素來自鎢資源緊張，礦端占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈利潤中心。對于公司而言，礦端利潤需要經(jīng)歷粉末-合金-刀具多個生產(chǎn)環(huán)節(jié)并實現(xiàn)銷售從而反映到報表中，正常生產(chǎn)周期（883436）需要2-3個月，確收時間較長。我們認(rèn)為，Q1確收訂單或主要來自Q4簽訂的訂單，而本輪鎢價漲幅主要集中于26Q1，我們預(yù)計隨著26Q1訂單逐步交付、確收，鎢價景氣周期（883436）形成的超額收益將在26Q2進(jìn)一步兌現(xiàn)。? 遠(yuǎn)景鎢業(yè)于2025年完成并表，大股東資源整合進(jìn)程加速。25年10月26日，公司公告以現(xiàn)金收購大股東五礦集團(tuán)旗下遠(yuǎn)景鎢業(yè)99.97%股權(quán)，對價8.2億元。遠(yuǎn)景鎢業(yè)擁有鎢精礦產(chǎn)能2600噸，WO3儲量15萬噸。12月11日，遠(yuǎn)景鎢業(yè)完成注入，大幅提升公司表內(nèi)資源供給量。公司體內(nèi)現(xiàn)有柿竹園、遠(yuǎn)景鎢業(yè)兩座礦山，合計鎢精礦產(chǎn)能1.1萬噸。大股東體內(nèi)尚有三座礦山待注入，合計1.7萬噸鎢礦產(chǎn)能。隨著遠(yuǎn)景注入，我們認(rèn)為公司有望陸續(xù)兌現(xiàn)注入承諾，全部完成后，公司盈利能力有望大幅增長。? PCB鉆針業(yè)務(wù)擴產(chǎn)小步快走，受益于AI數(shù)據(jù)中心需求井噴實現(xiàn)量價齊升。25年12月，公司先后公告，投資1.6億元用于1.3億支微鉆技術(shù)改造項目，投資1.8億元用于AIPCB用超長徑微鉆產(chǎn)能，新增6300萬支/年。公司產(chǎn)品聚焦中高端定位，穩(wěn)健擴產(chǎn)、小步快走。PCB鉆針主要受益于AI服務(wù)器需求拉動，PCB逐步邁向高層數(shù)、厚板和低損耗材料，帶動鉆針耗用量大幅提升。公司針對M9及以上級別板材，推出新型納米金剛石涂層微鉆，將使用壽命提升至900孔。公司PCB鉆針業(yè)務(wù)有望受益于耗用量及單鉆針附加值提升。? 投資建議：大股東資產(chǎn)注入提速，PCB鉆針業(yè)務(wù)穩(wěn)步擴產(chǎn)。鑒于鎢價大幅上漲，我們上調(diào)公司盈利預(yù)期。我們預(yù)計2025-2027年公司歸母凈利13/72/81億元，PE89/16/14x，維持“買入”評級。? 風(fēng)險提示：項目建設(shè)不及預(yù)期，鎢價波動風(fēng)險，下游需求不及預(yù)期。?
恒逸石化?
東南亞汽柴油景氣度再上臺階，但波動率或加大?
2025年業(yè)績符合我們預(yù)期? 公司公布2025年業(yè)績：收入1135.3億元，同比-9.51%；歸母凈利潤2.58億元，同比+10.43%，扣非凈利潤1.41億元，同比+597%，基本符合我們預(yù)期。公司煉化凈利潤1.7億元，PTA和瓶片虧損3.7億元，聚酯凈利潤約1億元，己內(nèi)酰胺虧損1.5億元，浙商銀行（601916）股息4.23億元。? 公司公布1Q26業(yè)績：收入同比+10%/環(huán)比+1%至299.5億元，歸母凈利潤同比+3774%/環(huán)比+7222%至19.95億元，其中19億元由文萊煉廠貢獻(xiàn)(庫存收益約8億元)。公司PTA和瓶片凈利潤0.3億元，聚酯板塊-4億元，廣西欽州60萬噸己內(nèi)酰胺逐步上產(chǎn)，己內(nèi)酰胺和錦綸凈利潤約2.5億元，浙商銀行（601916）股息2億元。? 發(fā)展趨勢? 煉化產(chǎn)能持續(xù)收緊，整體趨勢向上。1)25年俄羅斯煉油裝置因沖突打擊部分項目下線，26年初中東產(chǎn)能也受到?jīng)_擊，我們認(rèn)為這些產(chǎn)能的損失或?qū)⒚媾R較長的修復(fù)和重啟周期（883436）；2)現(xiàn)階段，1Q26新加坡綜合裂解價差同比+119%/環(huán)比+86%至26美元/桶，3月以來均價升至63美元/桶，暫時包含了中國減少出口以及原油短缺造成減供的雙重影響；公司單噸煉油毛利或接近1100元；3)我們認(rèn)為如未來霍爾木茲海峽有限開放，裂解價差雖然可能面臨回撤，但仍有望高于4Q25均值的14美元/桶。? 4月聚酯價差維持高位，產(chǎn)業(yè)高集中度有望帶動價差修復(fù)。1Q26長絲-PTA價差同比+10%/環(huán)比+11%至1358元/噸，26年4月以來聚酯價差再度上漲315元/噸至1673元/噸，公司1285萬噸參控股聚酯產(chǎn)能或有較大業(yè)績彈性。? 盈利預(yù)測與估值? 考慮到庫存收益和煉化產(chǎn)品價格上漲，2026凈利潤從5.2億元上調(diào)至50.8億元，引入27年凈利潤54.8億元。當(dāng)前股價對應(yīng)2026/27年2x/1.7XP/B，2026/27年11.6x/10.7XP/E。維持跑贏行業(yè)評級，上調(diào)目標(biāo)價146%至16元(4%上行空間)，對應(yīng)2026/27年2x/1.8XP/B，2026/27年12x/11XP/E。? 風(fēng)險? 原油價格大幅波動；煉化產(chǎn)品價差不及預(yù)期。?
三一重工
國內(nèi)外需求共振，盈利能力及盈利質(zhì)量雙升
公司發(fā)布25年年報，全年實現(xiàn)收入897.00億，同比增長14.44%，歸母凈利潤84.08億，同比增長41.18%，扣非后歸母凈利潤82.21億，同比增長54.13%，業(yè)績符合預(yù)期。? 投資要點：? 國內(nèi)下滑趨勢得以扭轉(zhuǎn)，新能源（850101）產(chǎn)品爆發(fā)式增長。1)分產(chǎn)品：挖掘機收入345.44億，同比增長13.73%，混凝土機械收入157.38億，同比增長9.53%，起重機械收入155.63億，同比增長18.67%，樁工機械收入28.20億，同比增長35.81%，路面機械收入37.57億，同比增長25.18%，其他產(chǎn)品收入148.49億，同比增長15.13%；2)分地區(qū)：國內(nèi)收入314.14億，同比增長14.99%，海外收入558.56億，同比增長15.14%，海外各大區(qū)來看，亞澳區(qū)域238.9億元，同比增長16.17%，歐洲區(qū)域125億元，同比增長1.5%，美洲區(qū)域111.6億元，同比增長8.52%，非洲區(qū)域83.1億元，同比增長55.29%；新能源（850101）產(chǎn)品快速爆發(fā)，25年銷售額達(dá)86.4億元人民幣，同比增長115%。? 盈利水平與盈利質(zhì)量雙提升。1)毛利率：25年整體毛利率27.54%，同比提升1.11pct。分產(chǎn)品看，挖掘機、混凝土機械、起重機、樁工機械、路面機械毛利率分別為34.24%、20.15%、28.96%、32.88%、28.67%，分別同比+2.42pct、-0.36pct、+1.73pct、+0.13pct、+1.17pct；分地區(qū)看，國內(nèi)毛利率20.69%，同比下降0.43pct，海外毛利率31.64%，同比提升1.92pct；2)凈利率：25年凈利率9.51%，同比提升1.68pct，扣非凈利率9.17%，同比提升2.36pct；3)現(xiàn)金流：公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額199.8億元，同比增長34.84%，創(chuàng)歷史新高（883911）；4)運營效率：25年存貨周轉(zhuǎn)率達(dá)到3.03%，同比提升0.16pct，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率3.50%，同比提升0.37pct。? 維持26-27年盈利預(yù)測，新增28年盈利預(yù)測，維持“買入”評級。預(yù)計26-28年歸母凈利潤分別為102.32、129.75、153.24億，當(dāng)前股價對應(yīng)26-28年P(guān)E分別為19X、15X、12X，維持“買入”評級。? 風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟波動的風(fēng)險、行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險等。
寧德時代
2026年一季報點評：營收和凈利均高速增長，業(yè)績保持靚麗
事件：公司發(fā)布了2026年一季度報告。? 點評：? 2026年Q1歸母凈利潤同比增長近五成。公司2026年Q1實現(xiàn)營收1291.31億元，同比增長52.45%；歸母凈利潤207.38億元，同比增長48.52%；扣非后凈利潤180.93億元，同比增長52.95%。2026年Q1公司動力和儲能（885921）電池銷量超200GWh，同比增長66%，其中儲能（885921）電池銷量占比上升至約25%，電池單GWh盈利保持相對穩(wěn)定。2026年Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流336.81億元，同比增長2.47%。截至2026年Q1末公司總資產(chǎn)達(dá)10463億元，首破萬億元；貨幣資金達(dá)3519.97億元，同比增長9.55%，為公司高強度研發(fā)與全球化布局提供堅實支撐。? 動力電池和儲能（885921）電池領(lǐng)域均保持全球領(lǐng)先。公司2026年Q1毛利率為24.82%，同比上升0.41pct，較2025年全年下降1.45pct，受碳酸鋰等原材料成本上漲影響略有承壓，通過價格聯(lián)動機制仍實現(xiàn)相對穩(wěn)定；凈利率為17.61%，同比上升0.06pct，較2025年全年凈利率下降0.51pct。2026年Q1期間費用率為7.28%，同比上升0.19pct，較2025年全年上升0.29pct。其中2026年Q1研發(fā)費用53.14億元，同比增長10.38%，產(chǎn)品矩陣持續(xù)創(chuàng)新迭代。公司保持強勁的全球競爭力，2026年1-2月，公司動力電池全球市占率超40%，2026年Q1動力電池裝車量國內(nèi)市占率達(dá)47.72%，同比上升3.38pct，再創(chuàng)新高，儲能（885921）電池出貨量保持全球第一。? 產(chǎn)能利用率持續(xù)高位，新增產(chǎn)能將逐步釋放。截至2026年Q1末，合同負(fù)債455.5億元，同比增長22.8%。2026年Q1產(chǎn)能利用率保持在80%-90%。乘用車（884099）電動智能化趨勢確定，單車帶電量持續(xù)提升；商用車電動化加速，新能源（850101）商用車銷量高速增長；全球儲能（885921）需求爆發(fā)，數(shù)據(jù)中心配儲前景廣闊，共同驅(qū)動鋰電池（884309）需求快速增長，公司市場份額提升，需求保持旺盛。2026年Q1資本開支124.16億元，同比增長20.05%。公司正穩(wěn)步推進(jìn)中州、濟寧、福鼎、溧陽、宜賓等國內(nèi)基地，以及匈牙利工廠、印尼電池產(chǎn)業(yè)鏈等海外項目建設(shè)。隨著新增產(chǎn)能逐步釋放，市場份額有望進(jìn)一步提升。? 投資建議：維持買入評級。預(yù)計2026-2027年EPS分別為20.33元、24.99元，對應(yīng)PE分別為21倍、17倍。動儲雙驅(qū)動，全球鋰電池（884309）需求保持旺盛，公司是全球鋰電龍頭，擁有領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢和成本優(yōu)勢，盈利韌性強，隨著新增產(chǎn)能釋放市占率有望進(jìn)一步提升，業(yè)績保持快速增長可期，維持買入評級。? 風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期風(fēng)險；市場競爭加劇風(fēng)險；貿(mào)易摩擦升級風(fēng)險；新產(chǎn)品和新技術(shù)開發(fā)風(fēng)險；原材料價格大幅波動風(fēng)險。
城發(fā)環(huán)境?
外延拓展與內(nèi)生挖潛協(xié)同發(fā)力?
城發(fā)環(huán)境（000885）發(fā)布年報，2025年實現(xiàn)營收65.63億元(yoy-0.72%)，歸母凈利12.36億元(yoy+8.29%)，符合業(yè)績預(yù)告(11.45~12.85億元)，扣非凈利9.49億元(yoy-13.56%)。其中Q4實現(xiàn)營收16.75億元(yoy-11.46%，qoq+0.20%)，歸母凈利3.23億元(yoy+16.51%，qoq-0.36%)。2025年公司入場垃圾量、上網(wǎng)電量、供熱量等固廢處理（885410）經(jīng)營數(shù)據(jù)穩(wěn)定增長，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比+93%，我們認(rèn)為公司外延拓展與內(nèi)生挖潛協(xié)同發(fā)力釋放增長動能，業(yè)績和現(xiàn)金流有望持續(xù)提升，或?qū)⒂瓉韮r值重估，維持“買入”。? 2025年固廢業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健增長，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比+93%? 分業(yè)務(wù)看，1)固廢業(yè)務(wù)：收入28.69億元，同比+1.2%；2)高速公路（884154）：收入同比-1.2%至13.33億元，通行費收入同比-1.6%至12.92億元，日均交通車流量同比-5.9%至41,427輛，主因法定假期時長及雨雪天氣等因素影響；3)環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)收入9.93億元，同比+79.2%；4)環(huán)保方案集成服務(wù)：收入同比-45.3%至6.93億元。公司2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額20.8億元，同比+93%，環(huán)保運營和高速公路（884154）資產(chǎn)有望帶來持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流；資本開支(購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金)11.4億元(同比基本持平)；自由現(xiàn)金流9.4億元，同比轉(zhuǎn)正。? 堅持優(yōu)勢并購戰(zhàn)略，年內(nèi)剝離工程公司并收購固廢、環(huán)衛(wèi)資產(chǎn)? 2025年公司并購固廢、環(huán)衛(wèi)資產(chǎn)，同時剝離環(huán)保集成方案服務(wù)業(yè)務(wù)(完成沃克曼公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓)。年內(nèi)公司完成對維爾利（300190）、盈峰環(huán)境（000967）相關(guān)固廢資產(chǎn)收購，新增處理規(guī)模2200噸/日。截止2025年末，公司控股生活垃圾焚燒發(fā)電項目35個(均已投運)，處理能力30,750噸/日，同比+8%。2025年入場垃圾量1212.84萬噸，同比增長3.95%；上網(wǎng)電量29.77億千瓦時，同比增長3.36%；外供蒸汽量147.17萬噸，同比+9.01%。環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)方面，公司2025年收購傲藍(lán)得環(huán)境后環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)規(guī)模躍居全省首位，并成功實現(xiàn)省外市場突破，環(huán)衛(wèi)新增單年合同額同比+33.16%至5.18億元。? 盈利預(yù)測與估值? 我們預(yù)計公司2026-28年歸母凈利潤13.79/14.67/15.87億元(較前值+7/+9/-%)，對應(yīng)2026年EPS為2.15元，上調(diào)主因收購固廢資產(chǎn)，上調(diào)垃圾焚燒產(chǎn)能預(yù)測；收購環(huán)衛(wèi)資產(chǎn)，上調(diào)環(huán)衛(wèi)收入預(yù)測。2026年環(huán)保、高速公路（884154）EPS為1.35、0.79元，環(huán)保、高速公路（884154）可比公司2026年iFinD一致預(yù)期PE均值為10.4、13.0倍，考慮河南省外和海外環(huán)保項目拓展、高速公路（884154）車流量修復(fù)均存在不確定性，給予公司2026年8.3、10.4倍PE，目標(biāo)價19.49元(前值19.46元，基于環(huán)保、高速公路（884154）2025年9.2、11.7倍PE)，維持“買入”評級。? 風(fēng)險提示：應(yīng)收賬款回款低于預(yù)期，運營效率提升不及預(yù)期。?
紫光股份?
公司信息更新報告：“算力×聯(lián)接”協(xié)同優(yōu)勢，AI大時代領(lǐng)航者?
業(yè)績表現(xiàn)亮眼，持續(xù)受益于國產(chǎn)集群發(fā)展，維持“買入”評級? 公司發(fā)布2025年年度報告，2025年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入967.48億元，同比增長22.43%，實現(xiàn)歸母凈利潤16.86億元，同比增長7.19%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤16.35億元，同比增長12.26%。2025年，公司實現(xiàn)毛利率、凈利率分別為14.59%、2.24%，同比分別-2.80pct、-0.27pct。隨著AIGC持續(xù)發(fā)展，AI服務(wù)器、高速交換機以及超節(jié)點需求有望加速釋放，公司ICT業(yè)務(wù)有望持續(xù)受益，受業(yè)務(wù)釋放節(jié)奏影響，我們下調(diào)2026-2027年并新增2028年盈利預(yù)測，預(yù)計2026-2028年歸母凈利潤為27.98/32.44/40.23億元(2026-2027年原29.58/35.80億元)，當(dāng)前股價對應(yīng)PE為28.5/24.6/19.8倍，公司受益于國產(chǎn)集群發(fā)展，維持“買入”評級。? ICT業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)提升，新華三海內(nèi)外雙市場齊頭并進(jìn)? 2025年，公司中ICT基礎(chǔ)設(shè)施與服務(wù)業(yè)務(wù)收入達(dá)到768.47億元，占營業(yè)收入比重進(jìn)一步提升至79.43%。2025年，公司控股子公司新華三實現(xiàn)營業(yè)收入759.81億元，同比增長37.96%；實現(xiàn)凈利潤31.51億元，同比增長12.30%。在國內(nèi)市場，新華三全年國內(nèi)政企業(yè)務(wù)營業(yè)收入達(dá)到658.46億元，同比增長48.84%；在海外市場，新華三通過深化渠道合作、優(yōu)化產(chǎn)品適配與交付體系，國際業(yè)務(wù)營業(yè)收入46.20億元，同比增長58.45%。? “算力×聯(lián)接”協(xié)同優(yōu)勢，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬? 2025年，公司發(fā)布基于國產(chǎn)關(guān)鍵芯片與核心元器件的800G國芯智算交換機，適配對信息安全（165523）要求極高的行業(yè)場景。公司重點推進(jìn)CPO技術(shù)與Scale-up整機柜兩大前沿技術(shù)方向研究，2025年，公司已完成與多家供應(yīng)商的800G光模塊、測試儀的互通驗證，順利通過數(shù)個戰(zhàn)略客戶的POC測試，并實現(xiàn)批量交付部署。Scale-up整機柜研究穩(wěn)步推進(jìn)，基于國產(chǎn)頭部GPU廠商方案的整機柜32卡交換節(jié)點已具備POC展示和小批量發(fā)貨能力；64卡/256卡交換節(jié)點已進(jìn)入回板調(diào)試環(huán)節(jié)，相關(guān)端口已成功點亮。? 風(fēng)險提示：云計算（885362）需求不及預(yù)期、技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險、AI發(fā)展不及預(yù)期等。?
新鄉(xiāng)化纖?
年報點評：下半年經(jīng)營改善，未來有望繼續(xù)復(fù)蘇?
事件：公司公布2025年年報，2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入78.57億元，同比增長6.67%，實現(xiàn)歸屬母公司的凈利潤1.98億元，同比下滑19.36%，扣非后的歸母凈利潤1.31億元，同比下滑43.83%，基本每股收益0.12元。? 粘膠（884043）長絲盈利下行拖累全年業(yè)績。公司主營業(yè)務(wù)為生物質(zhì)纖維素長絲(粘膠（884043）長絲)和氨綸（884045），是國內(nèi)粘膠（884043）長絲及氨綸（884045）領(lǐng)域的龍頭，產(chǎn)能規(guī)模分別位居國內(nèi)第一和第三，擁有粘膠（884043）長絲和氨綸（884045）產(chǎn)能分別為11萬噸和20萬噸。? 2025年以來，粘膠（884043）長絲行業(yè)發(fā)展總體平穩(wěn)。受2024年行業(yè)產(chǎn)能小幅增長影響，疊加上半年主要原材料價格高位運行，行業(yè)盈利空間階段性承壓。隨著行業(yè)自律性增強和市場供需關(guān)系的改善，下半年來產(chǎn)品價格及盈利水平呈現(xiàn)企穩(wěn)修復(fù)態(tài)勢。公司全年粘膠（884043）長絲銷量8.79萬噸，同比增長7.59%，均價3.52萬元/噸，同比下滑3.56%。在銷量增長的推動下，公司粘膠（884043）長絲業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入30.94億元，同比增長3.70%。受粘膠（884043）長絲價格下滑和成本上升影響，全年粘膠（884043）長絲毛利率21.27%，同比下降3.23個百分點。? 氨綸（884045）業(yè)務(wù)方面，2025年氨綸（884045）行業(yè)景氣低位運行，價格處于歷史底部區(qū)間，行業(yè)出清持續(xù)推進(jìn)。受產(chǎn)能和需求增長的推動，公司全年氨綸（884045）銷量21.61萬噸，同比增長25.85%，銷售均價2.11萬元/噸，同比下滑11.27%，實現(xiàn)銷售收入45.56億元，同比增長11.66%。氨綸（884045）業(yè)務(wù)毛利率1.00%，提升0.7個百分點，盈利有所修復(fù)。? 總體來看，在粘膠（884043）長絲和氨綸（884045）銷量增長的推動下，全年公司實現(xiàn)營業(yè)收入78.57億元，同比增長6.67%。由于粘膠（884043）長絲毛利率下滑，疊加氨綸（884045）業(yè)務(wù)盈利低位運行，全年綜合毛利率9.90%，同比下降1.15個百分點，凈利率2.52%，下降0.81個百分點。在盈利能力下降的影響下，公司全年實現(xiàn)凈利潤1.98億元，同比下滑19.36%，扣非后的歸母凈利潤1.31億元，同比下滑43.83%。? 下半年經(jīng)營有所改善，未來有望延續(xù)。2025年下半年以來，隨著粘膠（884043）長絲行業(yè)自律性增強以及供需改善，粘膠（884043）長絲行業(yè)景氣度有所提升，推動公司經(jīng)營的改善。分季度來看，1-4季度公司凈利潤分別為2765、3510、7048和6478萬元，扣非后凈利潤分別為1735、1901、5789和3626萬元，下半年以來公司經(jīng)營形勢明顯改善。2026年以來，粘膠（884043）長絲和氨綸（884045）價格、價差均有所提升，公司經(jīng)營形勢有望進(jìn)一步改善。? 新業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，為公司帶來長期增長點。2025年公司菌草生物基材料高值化利用中試研發(fā)項目順利推進(jìn)，菌草漿粕生產(chǎn)規(guī)模逐漸擴大。此外副產(chǎn)品四氫呋喃、生物基航油等尚處于研發(fā)階段，營收占比極低。隨著菌草業(yè)務(wù)規(guī)模的提升，2025年子公司新疆華鷺實現(xiàn)營業(yè)收入3.16億元，凈利潤3485萬元，盈利較2024年大幅提升。隨著菌草業(yè)務(wù)的進(jìn)一步推進(jìn)以及技術(shù)的不斷成熟，未來公司菌草相關(guān)產(chǎn)品線有望不斷豐富，為公司業(yè)績帶來長期增長點。? 盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計公司2026、2027年EPS為0.26元和0.41元，以4月14日收盤價7.37元計算，PE分別為28.19倍和18.12倍?？紤]到行業(yè)景氣上行的空間與公司的行業(yè)地位，給予公司“增持”的投資評級。? 風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期、產(chǎn)品價格下跌、行業(yè)競爭加劇?
