東吳證券（601555）股份有限公司袁理,陳孜文近期對(duì)洪城環(huán)境（600461）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)穩(wěn)健，資本開(kāi)支下降，高分紅持續(xù)》，給予洪城環(huán)境（600461）買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
投資要點(diǎn)
事件：2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入74.86億元，同減9.00%，歸母凈利潤(rùn)11.93億元，同增0.27%，扣非歸母凈利潤(rùn)11.75億元，同增1.53%。
2025年水務(wù)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健增長(zhǎng)，工程收入下滑，燃?xì)獍鍓K承壓。2025年公司銷(xiāo)售毛利率34.15%(同比+2.40pct，下同)，銷(xiāo)售凈利率17.18%(+0.92pct)。分業(yè)務(wù)來(lái)看，1)供水：25年?duì)I收9.74億元(-1.74%)，售水量4.10億噸(-1.40%)，供水均價(jià)2.38元/噸(-0.35%)，毛利率59.02%(+7.58pct)，主要系管網(wǎng)折舊年限延長(zhǎng)及費(fèi)改稅所致。2)污水：25年?duì)I收26.15億元(+4.63%)，污水處理（885412）量13.89億方(+10.85%)，處置均價(jià)1.88元/噸(-5.61%)，毛利率44.12%(+1.81pct)。3)工程：25年給排水工程營(yíng)收4.57億元(+0.03%)，毛利率37.88%(+7.94pct)；污水環(huán)境工程營(yíng)收5.11億元(-50.85%)，毛利率6.02%(-5.01pct)，主要樂(lè)平、崇仁及南昌縣廠(chǎng)網(wǎng)一體化項(xiàng)目已進(jìn)入竣工驗(yàn)收階段。4)燃?xì)猓?5年燃?xì)怃N(xiāo)售營(yíng)收17.97億元(-9.61%)，毛利率7.77%(-1.95pct)；燃?xì)饨玉g營(yíng)收1.89億元(-36.48%)，毛利率52.01%(-5.27pct)；公司持股51%的子公司南昌燃?xì)?5年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.40億元(24年為1.56億元)5)固廢：25年?duì)I收7.57億元(-2.76%)，毛利率39.41%(-1.64pct)，子公司鼎元生態(tài)25年凈利潤(rùn)1.68億元(24年為1.74億元)。
供水及燃?xì)夤芫W(wǎng)折舊年限延長(zhǎng)，25年騰挪0.51億元業(yè)績(jī)空間。公司自2025年7月1日起，供水管網(wǎng)折舊年限從15年延長(zhǎng)至35年。自2025年1月1日起將天然氣（885430）管網(wǎng)折舊年限由30年調(diào)整為40年、附屬設(shè)備(閥門(mén))由10年調(diào)整為40年。25年供水管網(wǎng)折舊年限延長(zhǎng)貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)0.42億元，燃?xì)夤芫W(wǎng)折舊年限延長(zhǎng)貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)0.17億元(歸母層面約0.087億元)，合計(jì)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?.51億元，剔除該因素后歸母凈利潤(rùn)11.43億元(-3.97%)。
管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用節(jié)約，資產(chǎn)負(fù)債率下降。2025年公司期間費(fèi)用8.87億元(-4.56%)，期間費(fèi)用率11.84%(+0.55pct)。其中，管理費(fèi)用同比下降9.09%至3.21億元，管理費(fèi)用率4.29%(-0.01pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降6.60%至1.94億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.59%(+0.07pct)。2025年末資產(chǎn)負(fù)債率為55.43%，同比下降1.90pct。
資本開(kāi)支下降，自由現(xiàn)金流增厚，高分紅持續(xù)。25年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額19.10億元(-3.24%)、購(gòu)建固定無(wú)形長(zhǎng)期資產(chǎn)支付現(xiàn)金10.44億元(-44.74%)，自由現(xiàn)金流大增至8.66億元(+7.81億元)。25年分紅比例維持50%，股息率4.8%。(估值日期：2026/4/16)
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：低估值+高分紅+業(yè)績(jī)穩(wěn)健，在手廠(chǎng)網(wǎng)一體化項(xiàng)目進(jìn)入投資尾聲，期待模式理順帶來(lái)業(yè)績(jī)&現(xiàn)金流增量。公司承諾21-26年分紅比例50%+，自由現(xiàn)金流改善高分紅可持續(xù)！考慮工程下滑和燃?xì)鈽I(yè)務(wù)承壓，我們將2026-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)從13.07/13.63億元下調(diào)至12.37/12.76億元，預(yù)計(jì)2028年歸母凈利潤(rùn)為13.05億元，同比+3.6%/3.2%/2.3%，對(duì)應(yīng)PE為10.2/9.9/9.7倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。(估值日期：2026/4/16)
風(fēng)險(xiǎn)提示：資本開(kāi)支超預(yù)期上行，應(yīng)收風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)化改革不及預(yù)期等。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為12.56。
