偉星股份?
2025年業(yè)績快報點評：Q4營收增長環(huán)比提速，利潤受短期費用影響承壓?
投資要點? 公司發(fā)布2025年度業(yè)績快報：2025年營收47.87億元/yoy+2.41%，歸母凈利潤6.42億元/yoy-8.38%，扣非歸母凈利潤6.26億元/yoy-9.09%；單Q4看，營收11.54億元/yoy+5.48%，歸母凈利潤0.59億元/yoy-22.37%。Q4營收增長環(huán)比提速，我們判斷主要來自海外訂單延續(xù)放量及國內(nèi)冬裝訂單補單帶動；歸母凈利潤承壓，主要受財務(wù)費用和固定資產(chǎn)折舊增加影響。? 我們判斷Q4營收增速改善主因海外訂單及國內(nèi)冬裝訂單補單帶動。2025年10-12月國內(nèi)限額以上服裝類商品零售額分別同比+6.8%/+4.5%/+1.2%，Q4國內(nèi)服裝消費（883434）溫和增長，冬裝銷售帶動公司拉鏈訂單增長；2025年10-12月美國服裝及服裝配飾店銷售額分別同比+7.0%/+7.6%/+5.1%，歐元區(qū)20國零售銷售指數(shù)分別同比+2.1%/+2.4%/+1.3%，歐美零售環(huán)境延續(xù)穩(wěn)健增長表現(xiàn)，結(jié)合公司拓展海外市場戰(zhàn)略，我們判斷海外訂單增長穩(wěn)健。? 2025年歸母凈利率同比下降1.6pct至13.4%，主要受短期費用增加的影響。2025年利潤下滑，主因：1)2025年財務(wù)費用大幅增加，系匯率波動導致匯兌凈損失增加，及因募集資金投入增加及利率下行等導致利息收入減少；2)營業(yè)總成本增長，系越南工廠等新資產(chǎn)轉(zhuǎn)固導致折舊費用上升，以及其他固定費用增加。受上述因素影響，全年歸母凈利率同比下降1.6pct至13.4%，我們認為前述影響主要為短期因素，長期看隨公司越南產(chǎn)能運營成熟及海外市場規(guī)模效應顯現(xiàn)，利潤率有望逐步回升。? 推出第六期股權(quán)激勵計劃，體現(xiàn)中長期發(fā)展信心。公司2025/9/27推出第六期股權(quán)激勵計劃，2026-2028年業(yè)績考核目標分別為：以2022-2024年扣非歸母凈利潤平均數(shù)為基數(shù)，凈利潤增速分別不低于16.52%、24.22%、33.84%，對應2026-2028年扣非歸母凈利潤分別為6.58、7.02、7.56億元，分別同比+5.17%、+6.61%、+7.74%。? 盈利預測與投資評級：考慮短期費用增加導致2025年業(yè)績略低于我們此前預期，我們將25-27年歸母凈利潤預測值從6.81/7.64/8.55億元下調(diào)至6.42/6.78/7.29億元，對應PE分別為19/18/17X，維持“買入”評級。? 風險提示：下游需求疲軟，匯率大幅波動，原材料成本上升等。?
順絡(luò)電子?
25年業(yè)績穩(wěn)健增長，AI帶動后續(xù)成長?
報告摘要? 事件概述? 公司發(fā)布25年年報，公司25年實現(xiàn)營收67.45億元，yoy+14.39%，歸母凈利潤10.21億元，yoy+22.71%，扣非歸母凈利潤9.78億元，yoy+25.23%，毛利率36.64%，yoy+0.14pct，凈利率16.91%，yoy+0.79pct；? 25Q4營收17.13億元，yoy+0.68%，qoq-5.23%，歸母凈利潤2.52億元，yoy+21.12%，qoq-11.04%，扣非歸母凈利潤2.45億元，yoy+32.38%，qoq-9.51%；毛利率36.33%，yoy+1.84pct，qoq-0.51pct，凈利率15.61%，yoy+1.11pct，qoq-1.78pct；? 新興戰(zhàn)略市場高速成長帶動營收增長? 25年公司營收再創(chuàng)歷史新高（883911），公司在手機通訊、消費電子（881124）等傳統(tǒng)市場應用領(lǐng)域表現(xiàn)平穩(wěn)，在AI+應用、汽車電子（885545）、數(shù)據(jù)中心等新興戰(zhàn)略市場實現(xiàn)了持續(xù)強勁的高速增長：(1)公司是汽車電子（885545）磁性元件（881270）核心供應商，業(yè)務(wù)全球化布局穩(wěn)步推進；(2)已圍繞數(shù)據(jù)中心進行了充分的產(chǎn)業(yè)布局和產(chǎn)品布局，實現(xiàn)GPU、CPU、ASIC類等芯片端供電相關(guān)模組類客戶的全部覆蓋；(3)公司在高端電子元器件產(chǎn)品的提前布局，讓公司在商業(yè)航天（886078）、低軌衛(wèi)星與低空經(jīng)濟（886067）等市場機會來臨之時大有可為；(4)氫燃料固體氧化物電池(SOFC)業(yè)務(wù)進展順利，新能源（850101）領(lǐng)域巨大市場空間將為公司中長期發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)。? 多產(chǎn)品線持續(xù)拓展，未來成長空間廣闊? 1)消費電子（881124）領(lǐng)域：未來主要的產(chǎn)品方向是進一步小型化、集成化，公司在高精密電感領(lǐng)域具有行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢。2)汽車電子（885545）領(lǐng)域：公司產(chǎn)品在汽車電子（885545）具體應用十分廣泛，通過不斷深入探索產(chǎn)品組合，截止目前，公司產(chǎn)品已實現(xiàn)三電系統(tǒng)等電動化場景全面覆蓋，并且延伸至智能駕駛（885736）、智能座艙（886059）、域控制器等全方位智能化應用場景覆蓋。3)AI領(lǐng)域：GPU主板、ASIC芯片及AI服務(wù)器電源模塊封裝垂直供電的應用場景下，對磁性元件（881270）產(chǎn)品提出更為極致的高功率密度及低功耗要求，存儲市場迎來AI驅(qū)動的新一輪景氣周期（883436），旺盛的存儲需求促進各類元器件如電感器、鉭電容等配套的需求持續(xù)增加；公司密切與頭部企業(yè)保持合作與聯(lián)系，憑借自身的工藝平臺多樣性，在AI服務(wù)器、企業(yè)級SSD等應用場景為客戶提供了多種節(jié)能降耗的產(chǎn)品組合與方案；此外公司在自動駕駛、人形機器人（886069）、AI端側(cè)應用、氫燃料電池（885775）、商業(yè)航天（886078）與低空經(jīng)濟（886067）等也都有較好布局。? 投資建議? 考慮到宏觀環(huán)境不確定，我們預計公司2026/2027/2028年歸母凈利潤預期為13.62/16.77/20.41億元(此前預計公司2026/2027年歸母凈利潤預期為13.9/17.22億元)，按照2026/3/2收盤價，PE為25.8/20.9/17.2倍，維持“買入”評級。? 風險提示? 新建產(chǎn)能不及預期，下游需求不及預期、未及時籌足項目建設(shè)資金風險、外圍環(huán)境波動風險。?
三特索道?
三特索道跟蹤點評—項目推進有序，估值修復演繹?
核心觀點：? 公司核心存量項目質(zhì)地優(yōu)、2026年公司春節(jié)假期客流、收入均實現(xiàn)同口徑雙位數(shù)增長，超額增速明顯。國資入主以來，公司治理顯著改善，我們預計后續(xù)股權(quán)結(jié)構(gòu)有望進一步理順。此外，我們預計千島湖牧心谷項目有望于2027年開業(yè)，或?qū)⒗_中長期成長序幕。此前市場較為擔心公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)及長期成長性，我們認為其估值壓制因素或逐步緩解，建議擇機配置。?
上汽集團?
公司銷量點評：自主占比提升，新能源與出口貢獻增量?
投資要點：? 2月銷量承壓，累計保持增長。上汽集團（600104）2月整車銷量27.0萬輛，同比-8.6%，環(huán)比-17.7%，主要受春節(jié)長假及有效工作日減少影響。1-2月累計整車銷量59.7萬輛，同比+6.8%，實現(xiàn)平穩(wěn)開局。? 自主品牌貢獻主要增量，乘用車（884099）增速領(lǐng)先。1-2月上汽（600104）自主品牌銷量40.1萬輛，同比+14%，占集團銷量67.2%，同比+4.3pct，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。上汽（600104）乘用車（884099）表現(xiàn)突出，1-2月銷量13.9萬輛，同比+44.8%；2月銷量6.15萬輛，同比+34.8%，增速位居首位。上汽（600104）大通1-2月銷量3.3萬輛，同比+4.4%，商用車業(yè)務(wù)穩(wěn)健。上汽（600104）通用五菱1-2月銷量20.6萬輛，持續(xù)增長。? 新能源（850101）車環(huán)比高增，合資品牌回暖。2月上汽（600104）新能源（850101）車銷量7.13萬輛，同比-17.2%，環(huán)比+153.2%；1-2月累計銷量15.7萬輛，同比+6.4%。1)新能源（850101）車分品牌銷量：1-2月，智己汽車銷量同比+69.4%，LS6累計交付突破10萬輛，高端化布局取得階段性進展。上汽（600104）乘用車（884099）5萬輛，同比+334.7%，MG4連續(xù)5個月銷量破萬。上汽（600104）通用五菱7萬輛，華境S搭載華為乾崑科技下線。上汽（600104）通用0.9萬輛，同比+216.9%，合資板塊電動化轉(zhuǎn)型加速。上汽（600104）大通0.7萬輛，同比+11.6%。2)合資整體銷量：上汽（600104）通用2月銷量2.8萬輛，同比-11.9%，環(huán)比-36.1%，終端承壓；1-2月銷量7.1萬輛，同比+9.4%，呈現(xiàn)修復態(tài)勢。上汽（600104）大眾2月銷量5.4萬輛，同比-15.0%；1-2月累計12.2萬輛，同比-11.7%。? 海外市場增速亮眼，全球化布局深化。公司2月出口及海外基地銷量9.9萬輛，同比+43.6%；1-2月累計20.4萬輛，同比+48.9%。MG品牌連續(xù)11年蟬聯(lián)中國品牌歐洲銷冠，1-2月歐洲市場銷量4.9萬輛，同比+16%，累計銷量突破百萬輛。智己汽車進入阿聯(lián)酋與突尼斯市場，中東及北非戰(zhàn)略布局推進。出口業(yè)務(wù)成為重要增長極，有效分散單一市場風險。? 新品矩陣加速落地，支撐全年增長。26H1，上汽（600104）計劃推出全新榮威i6、MG全新新能源（850101）轎跑、智己LS9Hyper版、智己LS8、尚界Z7、上汽（600104）通用五菱華境S、上汽（600104）大眾ID.ERA9X、上汽（600104）奧迪E7X、上汽（600104）通用至境E7等車型，產(chǎn)品矩陣豐富。上汽集團（600104）2025年銷量目標450萬輛，實際銷售整車450.7萬輛，目標完成率100.2%。根據(jù)中國汽車報，行業(yè)推測公司2026年目標450-500萬輛，新車密集投放將成為核心驅(qū)動力。? 投資建議：預計2025-2027年公司歸母凈利潤為108/133/162億元，對應PE為15/12/10倍?？紤]到自主品牌高增長、新能源（850101）滲透率提升、出口持續(xù)放量，維持"買入"評級。? 風險提示：自主品牌盈利能力不及預期，海外市場政策風險。?
東吳證券?
東吳證券（601555）擬收購東海證券26.68%股份點評—加速邁向頭部梯隊，實現(xiàn)江蘇國資并購突破?
核心觀點：? 東吳證券（601555）計劃收購東海證券26.68%的股權(quán)，擬成為第一大股東，是江蘇省國資體系內(nèi)優(yōu)化金融資源配置、提升資源配置效率的重要布局，亦是東吳證券（601555）夯實業(yè)務(wù)根基、增強綜合經(jīng)營實力的關(guān)鍵舉措。如果本次收購順利完成，東吳證券（601555）體系資產(chǎn)負債規(guī)模將顯著擴大，經(jīng)紀業(yè)務(wù)網(wǎng)點覆蓋與整體實力將得到明顯提升。當前江蘇省國資體系內(nèi)證券公司（399975）資產(chǎn)規(guī)模合計已超1.5萬億元，在“十五五”鼓勵證券行業(yè)并購重組（885739）、打造一流投資銀行的政策導向下，江蘇省內(nèi)證券公司（399975）的進一步整合與協(xié)同發(fā)展值得持續(xù)關(guān)注。我們給予公司2026年1.3倍PB估值，對應目標價11.8元，維持“增持”評級。?
海天精工?
跟蹤：自主可控背景下，機床龍頭投資價值提升?
地緣沖突影響下，裝備自主可控有望提升。近期地緣政治沖突持續(xù)發(fā)酵，市場對大宗商品端的自主可控的關(guān)注度較高，而我們認為機械裝備端的自主可控的關(guān)注度也有望提升。我們看到，近期中國商務(wù)部決定加強兩用物項對日本出口管制，并公布將20家日本實體列入出口管制管控名單，覆蓋三菱造船株式會社、三菱重工航空發(fā)動機（885884）株式會社、三菱重工海洋機械株式會社等多家重工和裝備企業(yè)。工業(yè)母機（885930）與自主可控裝備的關(guān)系密切，我們認為工業(yè)母機（885930）自主可控的關(guān)注度有望得到提升。? 我國高端機床對外依賴仍高，替代空間大。根據(jù)海關(guān)統(tǒng)計，2025年我國進口機床金額59億美元，相當于我國2025年金屬加工機床行業(yè)總消費（883434）額1892億元的22%，而進口機床均價8.13萬美元，遠高于出口機床水平，反映進口更傾向于高端機床。而在進口分布中，我國金屬加工機床進口來源國主要為日本、德國，分別占比42%和22%，進口中的日本份額較高。我們預計隨著中國機床制造水平的逐漸提高，高端機床的自主可控程度有望逐漸提升。? 海天精工（601882）國產(chǎn)龍頭，高端整機+部件優(yōu)勢逐漸提升。公司持續(xù)開發(fā)高端產(chǎn)品，根據(jù)24年報，公司全方位拓展產(chǎn)品線，成功開發(fā)GAU系列龍門、HS系列小龍門、五軸車銑復合加工中心、高速臥式雙主軸搖籃五軸、立加模具機及多款立式加工中心。此外公司加強垂直自主可控能力，在功能部件方面，形成了電主軸、單臂頭、大容量桁架刀庫等的研發(fā)和供貨能力。我們認為公司有望在高端產(chǎn)品領(lǐng)域繼續(xù)擴張，提升市場份額。? 我們看好工業(yè)母機（885930）自主可控的投資機會，海天精工（601882）作為行業(yè)龍頭（883917）企業(yè)，有望進一步提升市場份額?？紤]到2025H1市場需求承壓產(chǎn)生拖累，我們下調(diào)相關(guān)預測，但從2025全年表現(xiàn)，機床行業(yè)景氣度也在持續(xù)回升，所以我們?nèi)匀豢春霉竞罄m(xù)的增長。我們預計25-27年公司EPS分別為0.96/1.10/1.29元(2025-2026原值為1.30/1.52元)。參考可比公司2026年30倍平均市盈率，給予海天精工（601882）目標價33.0元，維持增持評級。? 風險提示? 宏觀經(jīng)濟波動導致機床行業(yè)景氣度不及預期；部分核心功能部件依賴進口；行業(yè)競爭格局超預期惡化；主要產(chǎn)品營收增速及毛利率不及預期。?
瑞芯微?
生態(tài)共贏，務(wù)實前行?
投資要點? AI技術(shù)重塑電子產(chǎn)品，AIoT邁入高速發(fā)展周期（883436）。AIOT市場正從“萬物互聯(lián)”邁向萬物智聯(lián)的深度價值釋放期。從技術(shù)上來看，端邊云協(xié)同架構(gòu)成熟，輕量化AI模型與端側(cè)NPU芯片普及，生成式AI與行業(yè)大模型深度融入，推動設(shè)備從被動響應轉(zhuǎn)向自主決策。從應用端，工業(yè)、智慧城市（885378）、智能家居（885478）、車聯(lián)網(wǎng)（885662）等場景全域滲透，從單點示范走向規(guī)模化落地，ai智能體（886099）成為終端新范式，跨設(shè)備互聯(lián)互通加速。產(chǎn)業(yè)格局向“平臺化+生態(tài)化”演進，硬件廠商向“產(chǎn)品+服務(wù)”轉(zhuǎn)型，數(shù)據(jù)資產(chǎn)化與價值閉環(huán)逐步形成。公司RK3588、RK3576、RV11系列為代表的AIoT一系列算力平臺快速增長；汽車電子（885545）、機器人、機器視覺（886002）、工業(yè)應用等重點產(chǎn)品線持續(xù)突破，預計2025年實現(xiàn)營業(yè)收入43.87億元～44.27億元；凈利潤10.23億元～11.03億元，同比增長71.97%～85.42%。? “SoC+協(xié)處理器”雙軌制戰(zhàn)略，快速推進下一代產(chǎn)品研發(fā)。2025年公司推出全球首顆3D架構(gòu)端側(cè)算力協(xié)處理器RK182X，是部署端側(cè)AI最合適的解決方案，已快速導入十幾個行業(yè)、數(shù)百個客戶的項目，其中賦能了大量新質(zhì)生產(chǎn)力企業(yè)，將在2026年規(guī)?；a(chǎn)品落地。目前公司正快速推進下一代旗艦級SoC芯片RK3668、RK3688以及RK1860等一系列多顆新款協(xié)處理器研發(fā)，前瞻布局AIoT新應用，擁抱AIoT2.0時代。? 投資建議：? 我們預計公司2025/2026/2027年營收分別為44.2/56.8/71.1億元，歸母凈利潤分別為11.0/14.7/19.1億元，上調(diào)至“買入”評級。? 風險提示：? 技術(shù)迭代和研發(fā)投入不及預期的風險；市場競爭加劇風險；行業(yè)周期（883436）性波動風險。?
中微公司?
25年業(yè)績快報點評：刻蝕業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長、薄膜業(yè)務(wù)加速放量?
投資要點：? 公司發(fā)布2025年度業(yè)績快報，符合我們預期：2025年實現(xiàn)營業(yè)收入約123.85億元，同比+36.62%；預計實現(xiàn)歸母凈利潤約21.11億元，同比+30.69%。同期公司研發(fā)投入約37.44億元，同比+52.65%，研發(fā)費用率為30.23%。? 刻蝕設(shè)備主業(yè)維持穩(wěn)健增長，公司2025年刻蝕設(shè)備實現(xiàn)銷售98.32億元，同比+35.12%，收入占比約79.39%，為公司核心收入來源。1)行業(yè)需求側(cè)來看，多重圖案化與3D存儲結(jié)構(gòu)升級持續(xù)提升刻蝕與沉積設(shè)備強度。邏輯制程由7nm向5nm及以下演進，3DNAND由100+層向200+層、由單deck向雙/三deck發(fā)展，帶動單晶圓工藝步數(shù)及對應設(shè)備SAM提升至約1.7–2.0倍，行業(yè)需求呈結(jié)構(gòu)性擴張。2)公司在先進邏輯關(guān)鍵刻蝕及存儲超高深寬比刻蝕環(huán)節(jié)實現(xiàn)穩(wěn)定量產(chǎn)，CCP覆蓋高深寬比需求；面向下一代邏輯與存儲的ICP及化學氣相刻蝕設(shè)備已具備單原子級加工精度與重復性。截至2025年底，公司反應臺累計裝機超7,800臺，覆蓋170余條芯片及LED（884095）產(chǎn)線。? 公司薄膜業(yè)務(wù)增速顯著快于整體，收入占比持續(xù)提升；產(chǎn)品矩陣延伸至多領(lǐng)域。公司LPCVD及ALD設(shè)備2025全年實現(xiàn)銷售5.06億元，同比+224.23%，收入占比由2024年的1.72%提升2.36pct至4.09%。產(chǎn)品層面，公司已覆蓋先進存儲與邏輯器件的多款LPCVD、ALD設(shè)備，近兩年新開發(fā)十余種薄膜設(shè)備并部分實現(xiàn)量產(chǎn)出貨，LPCVD累計出貨超300個反應臺。外延方面，公司硅及SiGeEPI設(shè)備進入量產(chǎn)驗證，減壓EPI向先進制程延伸?；衔?span>半導體（881121）及顯示領(lǐng)域，公司保持GaN基MOCVD設(shè)備領(lǐng)先地位，布局SiC、GaN功率器件及Micro-LED（884095）方向，部分新品進入驗證階段，SiC外延及紅黃光LED（884095）設(shè)備已付運客戶端驗證。? 投資建議：考慮到公司25年加強研發(fā)投入，我們調(diào)整2025年歸母凈利潤為21.11億元(前值為21.81億元)。先進邏輯制程推進與高層數(shù)3DNAND演進帶來工藝復雜度提升，推動單線設(shè)備投入強度與可服務(wù)市場持續(xù)擴張，有望提升公司中期業(yè)績增長上限。在刻蝕和薄膜兩條核心工藝主線上，公司已切入關(guān)鍵制程并形成批量應用基礎(chǔ)，受益路徑清晰，具備較強稀缺性與成長彈性。我們預計公司2025–2027年歸母凈利潤分別為21.11/31.58/42.78億元,對應同比增長30.7%/49.6%/35.4%，對應PE分別為103.5x/69.2x/51.1x。維持"買入"評級。? 風險提示：先進制程及存儲擴產(chǎn)節(jié)奏不及預期；下游晶圓廠資本開支波動；新產(chǎn)品驗證及放量進度低于預期；核心零部件及供應鏈穩(wěn)定性風險。?
石頭科技?
2025年業(yè)績快報點評：外銷延續(xù)增長，業(yè)績表現(xiàn)承壓?
事項：? 公司發(fā)布2025年業(yè)績快報，預計25年收入實現(xiàn)186.2億元，YoY+55.9%；歸母凈利潤13.6億元，YoY-31.2%；扣非歸母凈利潤10.9億元，YoY-32.9%。折算25Q4單季度收入65.5億元，YoY+32.6%；歸母凈利潤3.2億元，YoY-36.1%；扣非歸母凈利潤2.5億元，YoY-41.8%。? 評論：? 內(nèi)銷需求相對偏弱，外銷（885840）有望延續(xù)高增。25年公司預計實現(xiàn)營收186.2億元，同比+55.9%，其中25Q4營收65.5億元，同比+32.6%，營收增速環(huán)比有所放緩。我們判斷主要系國內(nèi)市場在國補退坡+高基數(shù)壓力下行業(yè)表現(xiàn)有所承壓，根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，25Q4掃地機/洗地機銷額同比分別-32%/-21%，但公司深化全價格段產(chǎn)品矩陣和持續(xù)迭代創(chuàng)新帶動下表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)(根據(jù)奧維數(shù)據(jù)，石頭25Q4掃地機/洗地機銷額同比分別-4%/+161%)。海外市場伴隨iRobot進入破產(chǎn)保護程序，公司有望在線下渠道進一步擴大份額，同時洗地機外銷（885840）也為公司貢獻一定增量，我們預計外銷（885840）表現(xiàn)仍然延續(xù)較高增長(黑五期間公司電商渠道銷量同比+59%，掃地機/洗地機同比+50%/+255%)。? 業(yè)績表現(xiàn)承壓，靜待盈利改善。25年公司預計歸母凈利潤13.6億元，同比-31.2%，其中25Q4歸母凈利潤3.2億元，同比-36.1%，業(yè)績表現(xiàn)仍然偏弱。我們認為一方面由于國補退坡后公司的自補政策對盈利有所拖累，但大促期間平臺補貼也有一定分攤，內(nèi)銷凈利率環(huán)比或有改善。另一方面公司割草機業(yè)務(wù)的前期投入與美國關(guān)稅對盈利能力存在擾動，疊加洗衣機業(yè)務(wù)收縮也有相關(guān)費用支出產(chǎn)生，致使整體盈利能力進一步走弱。? 短期擾動逐步消散，關(guān)注后續(xù)經(jīng)營彈性。盡管短期經(jīng)營存在壓力，但我們認為伴隨部分擾動因素消散，在低基數(shù)背景下公司有望迎來較高增長。一是洗衣機業(yè)務(wù)經(jīng)過收縮調(diào)整并持續(xù)減虧，預計26年不會再對公司業(yè)績產(chǎn)生明顯拖累；二是伴隨國補政策延續(xù)，公司自補取消后有望帶動內(nèi)銷盈利能力改善；三是割草機業(yè)務(wù)逐步開始貢獻增量，疊加CES展發(fā)布全球首款輪腿架構(gòu)掃地機G-Rover突破傳統(tǒng)清潔設(shè)備的場景邊界，后續(xù)經(jīng)營或有較高彈性。? 投資建議：公司作為行業(yè)龍頭（883917）后續(xù)有望彰顯經(jīng)營彈性，但考慮到短期存在匯率與國補力度減弱等因素擾動，我們調(diào)整25/26/27年EPS預測至5.25/8.44/10.48元(前值6.70/9.11/11.72元)，對應PE為26/16/13倍。參考DCF估值法，調(diào)整目標價至200元，對應26年24倍PE，維持“強推”評級。? 風險提示：宏觀經(jīng)濟波動，行業(yè)競爭加劇，品類需求不及預期。?
寒武紀?
2025年業(yè)績快報點評：營收高增驅(qū)動全面扭虧，有望受益中國Token出海?
事件:? 2026年2月28日，寒武紀（688256）發(fā)布2025年業(yè)績快報：? 2025年營收64.97億元，同比增長453.21%；歸母凈利潤20.59億元、歸母扣非凈利潤17.70億元，上年同期分別虧損4.52億元、8.65億元，同比均扭虧為盈；? 2025Q4營收18.9億元，同比增長91.10%；歸母凈利潤4.54億元，同比增長66.91%；歸母扣非凈利潤3.51億元，上年同期虧損249.83萬元，同比扭虧為盈。? 投資要點:? 營收大幅增長扭虧為盈，受益算力行業(yè)需求攀升? 2025年，公司營收及利潤端均實現(xiàn)明顯突破。全年實現(xiàn)營業(yè)收入64.97億元，同比大幅增長453.21%；利潤端實現(xiàn)歸母凈利潤20.59億元、歸母扣非凈利潤17.70億元，較上年同期的虧損4.52億元、8.65億元全面扭虧為盈。分季度看Q4單季營收18.9億元，同比+91.10%；歸母凈利潤4.54億元，同比+66.91%；歸母扣非凈利潤3.51億元，較上年同期虧損249.83萬元大幅扭虧。? 業(yè)績整體提升主要得益于算力行業(yè)需求攀升。公司表明，當前算力需求正持續(xù)攀升；公司正憑借產(chǎn)品優(yōu)勢積極拓展市場，已經(jīng)成功在運營商、金融、互聯(lián)網(wǎng)等重點行業(yè)完成規(guī)?；渴?。其產(chǎn)品可支持LLaMA、GPT、BLOOM、GLM系列及多模態(tài)大模型等的訓練與推理任務(wù)。通過推動AI各應用場景的落地，公司有效驅(qū)動了營業(yè)收入的大幅增長和利潤端的扭虧改善。? DeepSeek即將發(fā)布旗艦模型V4、已向國內(nèi)芯片廠商開放測試權(quán)限? 據(jù)慧極生活公眾號，DeepSeek即將發(fā)布旗艦模型V4，該模型預計將集成其過去半年發(fā)布的三大關(guān)鍵技術(shù)創(chuàng)新：mHC流形約束超連接、Engram條件記憶和DSA稀疏注意力機制，從而解決訓練穩(wěn)定性、推理效率和模型長上下文成本問題。V4的參數(shù)量或?qū)⑦_到萬億級別，并支持百萬Token級別的上下文長度及原生多模態(tài)能力(圖像、視頻、文本)。? 在算力適配策略與生態(tài)建設(shè)方面，DeepSeek本次顯著傾向于優(yōu)先適配國產(chǎn)算力生態(tài)。與以往不同，其早期測試權(quán)限并未向英偉達（NVDA）或AMD開放，而是預先授權(quán)給華為、寒武紀（688256）等國內(nèi)核心AI芯片廠商，以針對其硬件進行深度軟件優(yōu)化，確保模型在國產(chǎn)計算平臺上實現(xiàn)高效運行，我們認為有望進一步提振國產(chǎn)“模型芯片”協(xié)同生態(tài)、構(gòu)建自主可控供應鏈體系。? 中國Token開啟出海、國產(chǎn)模型API調(diào)用量首超北美? 據(jù)全球AI模型API聚合平臺OpenRouter，在2026年2月9日至15日當周，中國模型的周調(diào)用量達到4.12萬億Token，首次超越美國模型的2.94萬億Token。隨后一周(2月16日至22日)，中國模型調(diào)用量進一步攀升至5.16萬億Token，較三周前大幅增長127%，而同期美國模型調(diào)用量則回落至2.7萬億Token，中外調(diào)用量差距持續(xù)拉大。? 市場格局方面，在2月16日至22日周全球調(diào)用量排名前五的模型中，中國已占據(jù)四席，分別為MiniMax的M2.5、月之暗面的KimiK2.5、智譜（HK2513）的GLM5及DeepSeek的V3.2，這四款模型合計貢獻了Top5總調(diào)用量的85.7%。這表明中國模型廠商正憑借快速的技術(shù)迭代與顯著的成本優(yōu)勢，在全球市場形成強勁競爭力，并同步帶動國產(chǎn)算力需求進入指數(shù)級增長階段。? 盈利預測和投資評級：公司為AI芯片領(lǐng)域全球知名的新興公司，有望受益于大模型發(fā)展帶來的算力需求及產(chǎn)品優(yōu)化迭代。預計公司2025~2027年營收分別為64.97/170.08/244.88億元，歸母凈利潤為20.59/68.39/94.06億元，對應PS為77.36/29.55/20.52X，維持“買入”評級。? 風險提示：宏觀經(jīng)濟影響下游需求；大模型產(chǎn)業(yè)發(fā)展不及預期；市場競爭加??；中美博弈加?。恍缕费邪l(fā)不及預期；估值回調(diào)風險；客戶集中度較高風險等?
