華源證券股份有限公司趙昊,萬梟近期對方盛股份進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《換熱器國家級“小巨人”多元化布局新能源賽道，2025年募投產(chǎn)線投產(chǎn)強化產(chǎn)能》，首次覆蓋方盛股份給予增持評級。

　　方盛股份(832662)

　　投資要點：

　　換熱器國家級專精特新“小巨人”，2025Q1營業(yè)收入同比回升21%。方盛股份是一家專注于研發(fā)換熱器和換熱系統(tǒng)和提供定制化解決方案的專業(yè)換熱器公司，產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域涵蓋風(fēng)力發(fā)電、余熱回收、軌道交通、空壓機、工程機械、汽車等傳統(tǒng)領(lǐng)域，以及清潔能源、節(jié)能減排等新興領(lǐng)域。公司結(jié)合內(nèi)部自主研發(fā)與市場需求導(dǎo)向兩種研發(fā)模式，先后與上海理工大學(xué)、東華大學(xué)、江南大學(xué)、蘭州理工大學(xué)等高等院校建立了產(chǎn)學(xué)研合作關(guān)系，始終貫徹“創(chuàng)新驅(qū)動、技術(shù)先行”的研發(fā)理念，是國家級專精特新“小巨人”企業(yè)。2024年公司實現(xiàn)營收3.47億元，同比增加1.10%，其中內(nèi)銷收入同比增長1.51%，外銷收入同比下降5.97%，外銷收入有所下降主要系海外客戶部分新項目的其他核心零部件認(rèn)證測試滯后，導(dǎo)致該客戶2024年整體收入與2023年相比有所下降。2024年公司歸母凈利潤2981萬元，略顯承壓。2025Q1實現(xiàn)營收0.74億元(yoy+21.02%)、歸母凈利潤701萬元。

　　風(fēng)電、余熱回收領(lǐng)域訂單有望恢復(fù)，儲能、氫能、數(shù)據(jù)中心等新賽道貢獻(xiàn)未來增量。2024年，公司主營產(chǎn)品換熱系統(tǒng)營業(yè)收入為1.09億元，板翅式換熱器營業(yè)收入為2.24億元。2019-2024年板翅式換熱器營業(yè)收入占比由82.33%降至64.66%，換熱系統(tǒng)營業(yè)收入占比由15.96%升至31.26%。在市場應(yīng)用層面，風(fēng)電、氫能、儲能等或?qū)⒊蔀楣�司核心增長領(lǐng)域。風(fēng)電領(lǐng)域：風(fēng)電領(lǐng)域市場2025年預(yù)計有望呈現(xiàn)增長，訂單需求預(yù)計會增加，主要系：國家發(fā)改委、國家能源局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于深化新能源上網(wǎng)電價市場化改革促進(jìn)新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知》(“136號文”)，提出推動風(fēng)電、光伏發(fā)電等上網(wǎng)電量全面進(jìn)入電力市場；2020年風(fēng)電裝機高峰以后，風(fēng)電冷卻系統(tǒng)設(shè)備質(zhì)保年限是5年左右，因此2025年有望帶來一輪換裝的需求；大兆瓦機型的引入、新能源電力系統(tǒng)技術(shù)的改進(jìn)或?qū)⒋龠M(jìn)風(fēng)電市場改裝需求，預(yù)計將帶動公司相關(guān)產(chǎn)品的配套增量。余熱回收領(lǐng)域：雖然2024年鋰電建設(shè)項目有所放緩，但2025年度公司相關(guān)客戶基于國內(nèi)市場擴建和國外市場拓展需求，余熱回收熱管理產(chǎn)品的需求有望階段性的恢復(fù)。儲能、氫能、數(shù)據(jù)中心等領(lǐng)域：隨著公司前期自身新產(chǎn)品研發(fā)、客戶布局投入以及整體市場需求的穩(wěn)步提升，公司2025年相關(guān)領(lǐng)域訂單存在較好預(yù)期。公司在儲能、氫能等新能源領(lǐng)域已取得突破性進(jìn)展，在前期試樣、小批量供貨的基礎(chǔ)上，2024年度成功與行業(yè)內(nèi)多家知名客戶建立業(yè)務(wù)合作，業(yè)務(wù)量呈現(xiàn)較大增量，為公司未來增長開辟了新路徑。

　　研發(fā)加速錨定多元化領(lǐng)域，多場景“冷卻系統(tǒng)”拓寬主營產(chǎn)品版圖。在國家“雙碳”目標(biāo)背景下，換熱器起到了非常重要的作用，其中板翅式換熱器成為近年來發(fā)展最為迅速的新型熱交換設(shè)備之一，在各工業(yè)節(jié)能減排等生產(chǎn)環(huán)節(jié)中得到大量應(yīng)用。就換熱器行業(yè)未來發(fā)展趨勢而言，在技術(shù)革新層面，換熱器行業(yè)整體設(shè)計方案將進(jìn)一步優(yōu)化，可利用AI大模型提升系統(tǒng)設(shè)計效率和可靠性，將新型材料投入應(yīng)用，優(yōu)化制造工藝，開發(fā)新型冷卻介質(zhì)。2024年，公司研發(fā)費用投入達(dá)1,526.22萬元，較2023年增長9.08%，有力推動了公司技術(shù)創(chuàng)新與業(yè)務(wù)多元化拓展。截至2024年末，公司已獲得105項專利證書，其中發(fā)明專利19項，實用新型專利81項，德國實用新型專利4項，外觀設(shè)計專利1項。公司研發(fā)方向聚焦以下三個方面：堅持產(chǎn)品集成化方向，為頭部主機廠為主的客戶提供集成度更高的熱管理產(chǎn)品配套；堅持領(lǐng)域多元化方向，擺脫鋁制板翅式結(jié)構(gòu)的局限，結(jié)合下游產(chǎn)業(yè)鏈客戶的需求，為客戶配套其他結(jié)構(gòu)的換熱

　　器產(chǎn)品以及不同集成度的總成或系統(tǒng)產(chǎn)品；堅持國家新質(zhì)生產(chǎn)力戰(zhàn)略導(dǎo)向，重點推進(jìn)新能源、新基建領(lǐng)域熱管理產(chǎn)品市場的開發(fā)。根據(jù)公司2024年年報，公司擁有9項研發(fā)項目，包括高效海水淡化冷卻系統(tǒng)、一種儲能鋰電池用殼體、數(shù)據(jù)中心冷卻集成系統(tǒng)等，其中6項聚焦于不同場景的冷卻系統(tǒng)，公司在原有的傳統(tǒng)產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域的基礎(chǔ)上不斷迭代，致力于拓寬新領(lǐng)域產(chǎn)品市場、豐富公司產(chǎn)品種類。

　　2024年軌交、氫能等多領(lǐng)域合作成果豐碩，2025年在募投廠區(qū)規(guī)劃新產(chǎn)線布局。2024年1月，公司與氫能客戶聯(lián)合開發(fā)的兆瓦級氫燃料電池固定式發(fā)電站冷卻系統(tǒng)正式投入使用，雙方合作期間共同開發(fā)了多款發(fā)電站冷卻系統(tǒng)產(chǎn)品，公司擁有上述系統(tǒng)產(chǎn)品自主知識產(chǎn)權(quán)。2024年4月，公司與阿爾斯通攜手承擔(dān)了國內(nèi)軌道交通項目牽引變壓器冷卻系統(tǒng)的聯(lián)合設(shè)計及驗證，目前產(chǎn)品已經(jīng)開始批量交付并投入運營；公司將繼續(xù)深耕軌道交通領(lǐng)域，積極拓展國內(nèi)外軌交冷卻系統(tǒng)產(chǎn)品市場。2024年6月，全球首套18兆瓦半直驅(qū)大功率海上機組換熱系統(tǒng)在東方電氣（600875）汕頭工廠吊裝成功，公司承接了該項目風(fēng)電機組自然風(fēng)冷系統(tǒng)的設(shè)計及制造。2024年，公司募投項目主體廠房建筑工程竣工，募投廠區(qū)產(chǎn)線設(shè)備陸續(xù)進(jìn)場。截至2024年末，年產(chǎn)20萬臺(套)節(jié)能高效換熱系統(tǒng)及換熱器生產(chǎn)基地建設(shè)項目投入進(jìn)度為63.70%，研發(fā)中心建設(shè)項目投入進(jìn)度為29.1%。2025年公司在募投廠區(qū)規(guī)劃了新結(jié)構(gòu)的換熱器單元和熱管理系統(tǒng)的產(chǎn)線布局，包括氫能、數(shù)據(jù)中心、儲能等領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品，并配套了先進(jìn)實驗設(shè)備和測試平臺。

　　盈利預(yù)測與評級：我們預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為0.48/0.61/0.74億元，對應(yīng)EPS分別為0.55/0.69/0.85元/股，對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為46.5/36.9/30.2倍。我們選取宏盛股份（603090）、銀輪股份（002126）、邦德股份作為可比公司。方盛股份聚焦換熱器及系統(tǒng)研發(fā)，技術(shù)領(lǐng)先且多元化布局新能源賽道。風(fēng)電換裝需求、氫能/儲能/數(shù)據(jù)中心增量訂單及余熱回收恢復(fù)驅(qū)動增長，疊加AI設(shè)計優(yōu)化與新型材料應(yīng)用提升產(chǎn)品競爭力。2025年募投產(chǎn)線投產(chǎn)強化產(chǎn)能，研發(fā)持續(xù)加碼新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域，政策與市場需求共振下，公司有望憑借技術(shù)壁壘與場景拓展實現(xiàn)業(yè)績彈性。首次覆蓋給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：市場競爭加劇風(fēng)險、核心人員流失風(fēng)險、技術(shù)研發(fā)及產(chǎn)品開發(fā)風(fēng)險。